研究结论
行业消费量已步入成长后期:我国啤酒销量已连续七年位列全球第一;08 年人均占有量超过30 升;行业产量已度过了高速增长期,和经济增长呈现较强的联动性,步入97 年后,更是呈现出弱于经济增长的走势。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】基于经济增长的预期,我们判断行业未来10 年的销量复合增长率为5%-7%。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)目前我国啤酒消费东强西弱的现象十分明显,行业量的增长潜力将主要来自西部地区。
利润引擎逐步换档:利润总额有两个驱动因素,即销量和吨酒利润。1978年—1988 年是中国啤酒的高速发展期,销量的爆发增长是行业利润的主要驱动因素。进入90 年代的整合期,量的增长已进入成长中后期,吨利润的走高主要归功于规模效应带来的管理和财务费用的下降。一旦行业进入到集中度更高的第三阶段,虽然销量增速进一步放缓,但由于进入静态均衡,市场份额的相对稳定均抑制了销售费用,吨利润将受益于酒价的提升,吨酒利润将成为行业利润的引擎;。
09 年低基数增长:啤酒行业隶属必需和可选类别之间的非区域性消费品,在97-02 年的经济周期中销量仍保持增长。09 年城市化进程的提升和居民收入都面临放缓的压力,但考虑到08 年凉夏的低基数,09 年出现炎夏的概率大,将有利于啤酒的旺季销售。我们判断09 年销量可维持个位数的增长,据其与实际GDP 的相关性,预测增长率为6%-8%。
成本下降明确:目前进口大麦到岸价已下滑至264 美元,基本回到07年初的水平;江苏和黑龙江的部分国产啤麦收购吨价已下滑至1500 元。能源属性的减弱使得啤麦价格逐步回归供需定价机制,09 年麦芽成本下降趋势明确。
青岛啤酒:青岛主品牌是国内少数长期保持高度路线的全国性品牌,将受益于高端啤酒市场的增长;品牌替换带来吨酒利润提升速度将快于雪花。随着新建产能的投产和烟啤的增量,预计09 年销量增速可达10%-11%;公司保守的会计方法使得利润有较大释放空间。08 年二季度基数较低;成本压力有望释放,将迎来利润的高增长。市场对公司已形成较好的预期,给予“增持”的投资评级,目标价22 元。
燕京啤酒:预计公司08 年的销量增速约5%-6%,随着新建产能的陆续投产,09 年销量增速可达8%以上。公司目前的估值在啤酒行业中处于相对低位,08 年二、三季度由于非系统性因素,业绩基数较低;我们将评级由“中性”上调至“增持”,目标价14.4 元。
华润雪花:凭借强大的资本实力和营销整合团队,雪花后来者居上,单品销量逼近全球第一。雪花的快速扩张很大程度上源于资本的驱动和低端的酒价, 08 年外生收购的放缓和产品提价直接导致销量增速放缓至个位数。由于目前高端产品乏善可陈,雪花仍需长时间的品牌培育才能完成产品结构的优化,利润引擎的换档有待时日。