事件：上海国有资产经营有限公司将于12  月8  日发行20  亿元可交换公司债券，预备用于交换的股票标的为中国太保A  股股票。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        网上发行预设规模6  亿元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）网上发行代码为751992，简称为“15  国资EB”。网上发行最小认购单位为1  手（1000  元）。网上认购按照“时间优先”原则，认购时间12  月8  日（T  日）。预计全额认购。
        网下发行预设规模14  亿元，仅面向机构投资者。机构投资者网下申购最低申购单位为10,000  手（1000  万元），上限为14  亿元。网下申购定金比例为20%（每个账户打满为2.8  亿元），须在12  月7  日（T-1）17:00  前足额缴纳定金。
        债项条款：主体债项评级均为AAA，5  年期，大概率将以下限1.70%票面利率发行，到期赎回价格为票面面值的107.5%（不含最后一期年度利息）。按照五年期中债AAA  企业债收益率3.74%折现，预期纯债价值约为97.10  元。面值对应的YTM为3.11%，价格在116  元之下时保持正YTM，债底保护空间高。
        换股价格溢价很高：初始换股价格39.88  元/股，相对当前正股收盘价有38%的溢价，对应平价72  元。
        其他条款：条款十分简单，和14  宝钢EB  一样仅有到期赎回条款，可以简单视为债券+期权的组合。到期赎回价格高，包含最后一年利息后可到达109.2  元。
        条款简单，债券+期权的组合，预计上市初期价格在115-120  元区间：从相对估值去看，（1）标的股票的换股价出于历史高位，且近期标的股票累计不小涨幅，平价方面短期难有期待；（2）债底高，正到期收益率有一定吸引力；（3）转债/交换债市场结构问题，目前具有稀缺性，因此我们预计上市初期价格在115-120元区间。从绝对估值去看，15  国资EB  由于条款简单，可以视为债券+看涨期权的简单组合。利用BS  模型计算的面值100  的15  国资EB（对应2.5  份期权）的期权价值是19.13  元，叠加债底价值后是116  元左右。
        网下申购中签率预计约为0.104%左右：综合考虑目前资金松，和债底高对某些资金具有吸引力，我们估计名义申购资金13500  亿元左右（对应冻结资金为2700亿元），网下名义的中签率约为0.104%左右。
        债底较高，网下打新收益虽薄亦可参与：网下申购按照115  元的上市价格和0.104%中签率计算，5  日年化收益率将达到5.6%，仍可覆盖成本。考虑到15  国资EB  债底较高，我们认为网下打新收益虽薄亦可参与。
        正股分析
        （1）四家上市保险公司中规模第三。
        （2）新业务价值增速较高：从2011  年至2015  年中期，中国太保的新业务价值复合增长率1.48%，增速行业第二（低于中国平安）。
        （3）寿险格局稳固，财险综合成本率高于同业：当前财险市场短期内可能不会有较大调整，整体行业成本偏高的情况下，各保险公司都在寻找业务创新和降低成本的途径。
        （4）2015  年资产管理业务的投资收益低于同业。考虑到上半年资本市场的强劲走势，而且太保上半年并未计提减值准备，太保在投资端的表现略低于预期。
        （5）保险行业估值处于历史较低水平：目前保险行业的平均PE-TTM  和PB  分别在15  倍和2  倍左右，接近处于历史25%分位值的水平。