报告摘要
        预期下半年业绩见底回升。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】中国白银2015  年上半年收入在白银价格疲弱拖累下同比下跌19.4%，在包括i)  中国政府实施的环保法令冶炼业务毛利收窄、ii)因收购及集资活动约2,080  万元人民币非经常性开支、iii)  非现金股权开支约1,330  万元人民币、iv)  O2O  业务处于高速扩张期带来运营成本显著上升、以及v)  期内未有录得1H14  期间约1,850  万元人民币的一次性税务回拨等因素拖累下，期内净利润同比大幅下滑89.7%至1,372  万元人民币。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）我们预期在白银价格逐步回稳、多项一次性开支因素消除，以及下游业务转型渐见成果带动下，公司2H15E  净利润将环比回升216%至4,341  万元人民币。
        O2O  电商业务处于高速成长期。公司旗下金猫银猫www.CSmall.com  现时为国内最大珠宝O2O  电商平台，目前拥有超过130  个自家及第三方珠宝品牌，注册会员达130  万位，每月UV/  PV/  IP  分别达850  万次/  400  万/  230  万。另一方面，公司已改变其线下开店模式，此前为自营与加盟相结合方式，未来将通过与人人投合作，采用众筹模式，以节约资本开支。现时公司于国内17  个省市拥有超过120  间门店，预计2015E/2016E  年底将分别扩展至150/300  家，并且由于采用多品牌策略，单店盈利将有所提高。我们预计公司O2O  业务2015E  收入将同比大幅增长120%至5.96  亿元人民币。
        白银交易业务有望成新增长引擎。公司于2015  年7  月收购上海华通铂银交易市场有限公司(华通铂银)  25%股权，总代价4,000  万元人民币。华通铂银为中国综合贵金属及有色金属交易中心运营商，提供专业及标准化现货供应、买卖、物流及电子商务服务，为国内最大的白银现货交易中心，目前拥有超过270  个会员，覆盖中国85%以上的白银制造企业，旗下中国白银网www.buyyin.com每日现货白银报价为中国白银行业的普遍定价依据。现时我们财务模型预测中暂未放入交易所业务相关业绩贡献。
        重申“买入“评级。公司现时2016E/17E  动态市盈率分别仅为14.6/7.6  倍。我们相信i)  白银价格回稳带动上游业务业绩回升；ii)  O2O  业务发展快于预期；以及iii)  白银交易业务进入收成期将有望成为股价向上催化剂。我们以SoTP估值法给予公司目标价2.61  港元(上游业务按2016E  PER  12  倍；O2O  业务按PEG  0.5  倍定价)，重申公司“买入”评级。
        风险提示：i)  白银价格大幅下滑；ii)  O2O  业务发展不达预期；iii)  交易所相关政策变动。