报告起因
上海石化公告三季度实现净利润5 个亿,相比2 季度的17 个亿出现了较大的下滑。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】再考虑到今年1 季度利润仅有不足1 个亿,季度之间的业绩波动可谓巨大。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)那么未来上石化稳定的盈利中枢到底在哪里,就很值得关注。
投资要点
库存收益的影响:油企普遍保持1-1.5 个月的库存,而成品油调价又滞后半个月左右,因此库存周期对油企盈利影响很大。2 季度石油均价上涨16%,3 季度下降14%,因此单季度油价变化对盈利影响预计在5-6 个亿左右。由此可以测算出2、3 季度剔除油价影响的对应盈利为11 个亿和10 个亿左右。
炼油盈利测算:对于公司来说,如果不考虑油价变化带来的库存损益,正常炼油盈利基本就是维持在每年18-20 个亿的水准,对应每个季度5 个亿左右化工3 季度价差基本稳定:公司主要的化工产品为66 万吨聚乙烯、60 万吨聚丙烯、80 万吨PX、40 万吨纯苯和64 万吨乙二醇。3 季度相比2 季度除了乙二醇价差下降较多,达到接近700 元/吨,其他产品价差变化都非常有限,普遍在100 元/吨以内。所以整体上化工盈利相比2 季度变化不大。
未来烯烃景气向下将成为最大风险:4 季度化工中最大的变化为丙烯价格暴跌,我们判断聚丙烯的价格整体上会比丙烯有所滞后,预计将在明年1 季度前出现明显下滑。而乙烯大周期我们判断将整体强于丙烯,预计有望持续至明年上半年。但无论如何,今年盈利最大的触发因素烯烃景气大周期在明年大概率将被终结,所以化工的长期盈利还是有很大的风险。
投资建议:
因此我们判断公司正常的单季度盈利为10 个亿左右,因此我们小幅下调2015-2017 年公司每股收益至0.3、0.31 和0.34 元(原预测为0.34、0.35和0.38 元),并按照可比公司15 年30 倍市盈率,下调目标价为9 元(原值为11 元),并维持买入评级。
风险提示
烯烃盈利现在处于绝对高位,未来价格大概率也会向下调整。