报告关键要素:
        口子窖（603589）2015年中秋销售情况较好，基本定调全年销售及业绩，预计公司全年业绩增长持稳。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        事件:
        白酒行业上市公司口子窖（603589）的董秘前往上海，在东方大厦召开机构投资者交流会，会上主要就两个问题展开交流：一是白酒行业现状和发展；二是公司今年业绩增长情况。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        点评:
        中秋节前夕公司订单饱满，从渠道情况来看销售趋旺，有助于公司维持全年业绩的稳定增长。公司2015年中期实现营业收入13.09亿元，同比增长19.09%；实现归属上市公司股东净利润2.72亿元，同比增长57.51%。在四大徽酒上市公司中，公司上半年收入和业绩增幅最大。从中秋节渠道出货的情况来看，公司销售依然趋旺，对全年业绩持稳增长形成支撑。今年中秋节，尽管食品饮料行业整体消费平稳无增，但是，以口子窖和古井为代表，价格在100至200元区间的中档和中高档白酒销售较好。从当前的情况看，具有品牌支撑、渠道基础、价格适中的食饮品牌在经济与消费双双低迷的大环境下业绩表现较优。
        公司业绩高增长主要源于省内市场百姓消费情况较好。根据《中国经济周刊》及中国经济研究院发布的各省份人均居民可支配收入与人均GDP的比值数据，也称为“GDP含金量”，安徽省在全国31个省份中位居第二名，反映了安徽省居民具有相对较强的消费能力和消费升级潜力。公司受益于此，实现了产品结构从低端向中高端的升级，将核心产品定位在100至200元价格（出厂价）区间，即六年口子窖、五年口子窖、御尊口子窖和小池窖口子窖这一系列，这一系列目前的收入增速达到30%。其中，六年、五年口子窖在省内经济体量较大的区域销售顺畅，六年口子窖目前也正在替代五年口子窖，成为主力产品。在安徽省内各大市场中，淮北市场的消费升级较快，也是公司产品的主打市场。我们认为，安徽省内的百姓消费支撑，公司品牌在省内的知名度和认可度，以及公司在资本市场上的成功运作，能够共同促成未来两至三年公司业绩的较高增长，预计业绩增速能够达到20%至30%区间。从安徽市场来看，百姓消费已经成为主流，而近两三年来政务和商务消费处于下滑通道（不同于华东市场，安徽的商务消费与政务消费多有重叠，导致商务消费同样下滑）。
        省内市场对公司销售额的贡献已由2013年的六成提升至2014年的七成，目前省内市场保持稳增态势。公司深耕省内市场，经销商渠道下沉至县级，省内经销商数量连续三年增加，目前数量260个以上。安徽省内市场对徽酒的认可度远远高于外来酒，白酒消费确实具有地域性和排他性的特点，省内市场的产出-投入比也远远高于省外市场，因此，公司聚焦“家门口”市场的思路是有依据的，我们也很认同。安徽省内，从品牌度和价格来看，一线白酒有古井和口子窖，服务100元以上的市场；二线白酒有迎驾贡、宣酒和金种子，服务50至100元市场；三线白酒主要是小规模地产酒，据调研，在此次白酒洗牌中，由于缺少品牌响亮度和资金，安徽三线地产酒基本出局。
        省外市场对公司的收入贡献下滑三成。由于投入产出低下，公司对省外市场发力不够，省外经销商数量持续下降，造成省外市场销售下滑。
        公司目前覆盖的省外市场基本与安徽临近，包括江苏、河南，较远处包括辽宁和西北一些区域。公司未来的重点市场仍然是省内市场。
        公司执行的是“一地一品牌一经销商”的扁平化经销商制度。该经销商制度下，经销商负责渠道的延伸拓展，公司仅支付促销人员费用以及协助工作，营销管理体系较为明晰。经销商一般不得经营其它白酒，除非是与口子品牌市场定位错位的白酒。白酒行业洗牌期间，公司始终给予经销商较为稳定的渠道利润，经销商（尤其省内）较为优质，与公司的关系维持良好，保证了公司在省内市场的销售份额。
        外酒进入安徽市场较难。安徽是白酒消费大省，在本地市场中，皖酒处于消费强势，而外省酒较难进入本地市场，原因有二：一是口感习惯和当地文化决定了本地市场对徽酒的忠诚度，二是徽酒价格体系较为下沉，花一样多的钱可以消费定位更高的酒，苏酒洋河，由于定价偏高，在安徽市场上也仅能打入靠近南京的几个城市。安徽省内的白酒消费壁垒很高，且地产酒经历了洗牌，这都有利于徽酒上市公司的发展。
        预计未来公司的销售费用率将会呈现下降趋势。在本地市场，口子品牌认知度高，广告投入相对小；在外埠市场，广告的投入产出比值过小，因此公司不会盲目增加广告投入，广告投放将主要集中在路牌等空中投放领域，广告费用维持在每年2亿元的水平，因此随着销售规模的扩大，公司销售费用率将呈下降趋势。
        给予“增持”评级。公司在省内市场的增长是主要关注点，包括市场份额的增长和产品结构升级。预计公司2015年、2016年EPS分别为0.91元、1.05元，按照10月12日收盘价34.24  元计算，对应市盈率分别为37.63倍、32.61倍，PEG分别为1.28、2.15，对应市销率7.88倍、7.17倍，估值偏高，给予公司“增持”投资评级。
        风险提示：公司渠道囤货过多；经济长期处于L型底部，导致白酒消费恶化；省外市场销售持续下滑。