投資要點
內地領先ERP軟件公司:金蝶國際是內地主要針對中小企業的企業資源規劃(ERP)領先軟件公司,公司ERP主要產品包括KIS、K/3和EAS,分別針對小型、中型和大型企業客戶。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司是內地最早佈局於SaaS的其中一家軟件公司,截至15年上半年,ERP和雲服務分佔總收入的89%和11%。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
雲計算時代下,企業軟件的未來是SaaS:人口紅利漸退下,人工走向智能是大勢所趨,傳統行業融合雲計算,可以通過分析大數據,以更低成本和更高的質量發展海外市場。根據IDC,內地公有雲服務市場規模(IaaS(基礎設施即服務)、PaaS(平台即服務)和SaaS(軟件即服務))2014-2017年複合增長率將為31%。當中SaaS是最為成熟的細分市場,約佔2015年內地公有雲市場55%,其有別於傳統軟件,按帳號數目、年期或用量收費,免卻企業前期許可費、數據庫基礎設施成本和相關人力資源,因此早前基於財政和人力資源原因未有使用傳統軟件的小微企業,也逐步使用SaaS解決方案。根據IDC,內地SaaS2014-2017年複合增長率將為41%,增速大幅高於行業。
率先佈局SaaS:金蝶是內地最早佈局於SaaS的其中一家軟件公司,公司率先打入必要應用-ERP雲服務-K/3 Cloud和財務雲服務-友商網,並為平台化鋪路,推出移動辦公雲服務-雲之家。此外,公司亦針對不同行業推出垂直應用-快遞雲服務-快遞100和移動互聯網醫院業務-金蝶醫療。基於行業高速發展和公司在SaaS的先行優勢,我們預計公司雲服務收入14至17年度複合年增長將為75%,屆時將佔17年底總收入30%。
參照海外市場,率先界入SaaS者拐彎超前:1999年是全球SaaS拐點開始,SaaS提供商Salesforce(CRM.US)誕生,Salesforce提供Web版本客戶關係管理(CRM),在CRM雲領域搶得先機,並刺激傳統軟件提供商重塑商業模式,兩大傳統軟件提供商SAP(SAP.US)和Oracle(ORCL.US)開始在SaaS上多番併購。即使如此,觀乎2014年全球CRM軟件市場,Salesforce已佔16%,排在SAP和Oracle之前。參照海外SaaS市場,金蝶是內地最早佈局雲服務的其中一家軟件公司,我們相信公司可乘著SaaS引擎在拐彎加速超前其他對手。
估值與評級:金蝶國際現價相等於16年度預測市盈率24.0倍,大幅低於內地同業和美國SaaS提供商,基於公司在SaaS的先行優勢和周密佈局,我們相信公司將可享受內地SaaS高速增長的盛宴。我們首予增持評級,給予目標價4.10元,基於部分加總法(SOTP):1) ERP & 雲服務25.0倍16年度預測市盈率,2)深圳、上海和北京軟件園資產淨值折讓50%,和3)15年度上半年淨現金。
風險提示:SaaS在內地發展不及預期;公司在SaaS的發展不及預期。