投资要点
高成本的外购电占比持续下降,推动毛利率上升。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】1)高价外购电占比七成。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)公司收入来源于自发水电和电网供电业务,经营区域为重庆市万州区。公司自有电网供电覆盖面积占万州区的90%。公司供电量占到万州区的60-70%、主要是居民用电。公司外购电占到公司上网电量的70%左右,单位成本约在0.4~0.5元/千万时,远远高于公司略高于0.1元/千瓦时的自发水电单位成本。2)在建水电项目16、17年集中投产。公司目前已投运的水电装机容量达到17.0万千瓦,在建水电装机容量达到8.0万千瓦,合计25.0万千瓦。在建水电项目全部投产后,自发水电占比将达到50%,电力业务毛利率将达到40%~45%。
电改加速,降低外购电成本。电力改革的长期目标是改变电价机制。电价机制从目前的"定两端,放中间"转向"定中间,放两端"。电网的盈利从获取购销差价转向获取固定过网费。电改大背景下,公司高额的外购电价可以市场化决定,有望下降。目前我国电改思路是在规范发电侧竞争的基础上,有序推进售电侧放开,优先放开大工业用户购电选择权。公司下游电价是以居民用电为主,下调可能性不大,由此售电价差进一步扩大。
水利部下属最优质的上市资源整合平台,受益水利系统国企改革。水利部通过下属公司,合计持股达到29.0%。公司第一大股东中节能是纯粹的财务投资者,持股比例11.2%。三峡水利在水利部下属上市公司中持股比例最大,二股东持股比例最低。水利部综合事业局是事业单位,旗下资产较多,国企改革预期强烈。水利部综合事业局直属企业包括新华水利控股公司、中国水务投资有限公司、北京国泰新华实业有限公司;总资产超过600亿元。
投资建议:首次给予增持评级。我们预测三峡水利15-17年净利润达到2.1/2.4/3.0亿元。公司是重庆市唯一地方电网,水电业务现金流好,具有一定外延预期。伴随低成本水电持续投产,毛利率将逐步上升,业绩弹性较大。公司直接受益电力改革,外购电单位成本有望下降。从股权结构来看,三峡水利是水利部下属最优质的上市资源整合平台。目前市值仅39亿,公司能攻能守,首次给予增持评级,建议投资者关注!
风险提示:水电投产进度低于预期