格力电器
营收下滑超预期,渠道去库存进行中
收入双位数下滑,低于预期
公司上半年实现营收501亿元,同比下降13.4%,实现归属于上市公司股东的净利润57.2亿元,同比基本持平,每股收益1.90元,低于我们和市场的预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】经营活动产生的现金流量净额298亿元,同比增长54%,非常良好。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
渠道去库存,营收短期仍有压力
2季度公司营收同比下滑23%,出现2009年以来的首次单季度营收下滑,我们判断主因是:1,空调行业2季度不景气,销量同比下降2%;2,格力控制对渠道的出货,以降低渠道库存;3,公司调整出货策略,在终端降价的同时下调出厂价。我们预计3季度空调行业景气度仍处低位,但4季度在前期旺盛地产成交的拉动下将回升。我们估计公司目前库存水平仍然偏高,但预收账款同比上升1.7倍,为未来收入恢复增长蓄力。
销售费用率显著下降,保障利润增长
由于发动价格战,上半年公司综合毛利率30.59%,同比下降4.61个百分点。但公司销售费用率和毛利率同步下降,财务公司利润增加,加之远期外汇合约盈利3.3亿元,稳定上半年净利润水平。公司上半年末其他流动负债511亿元,同比环比均进一步上升,料将保障未来利润增长。鉴于空调行业不景气和竞争加剧,我们下调公司2015年空调内销量增长预测至-10%,下调均价增速假设至-4%,同时分别下调毛利率和销售费用率假设2.8个和2个百分点。
估值:下调盈利预测和目标价,维持“买入”评级
我们下调公司2015/2016/2017年的EPS预测至2.60/3.00/3.38元(原为2.88/3.30/3.69元,预测已考虑7月配股因素),基于瑞银VCAM现金流贴现模型(WACC假设为7.2%),得到目标价36.5元(原为40.5元)。格力目前相对2015年的PE估值为7.5x,处于历史较低水平,且低于国内外同行,维持“买入”评级。