三爱富（600636）08年报点评
         EPS首次出现亏损，氟化工盈利低于预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司08年实现营业收入26.8亿元，同比上升9.48%，归属母公司的净利润亏损6962万元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）08年三爱富EPS为-0.2元，绩略低于我们预计EPS-0.15元的预期。CFCs淘汰补贴和CDM收入减缓了主业亏损，这两项对EPS贡献0.48元，扣除补贴影响，氟化工主业亏损0.68元。08年常熟三爱富氟化工确认了最后一笔CFCs产品限产补贴项目款4556万元转入营业外收入,使归属于母公司股东的净利润增加3645万元,09年起不再有该款项；08年子公司常熟三爱富中昊新材料CDM项目收到欧元2034万元计入营业收入，产生净收益1.7亿元，按常熟公司控股比例70%计算使归属母公司净利润增加1.2亿元，2009-2013年仍有该项补贴，金额相等。
        氟化工行业过度竞争，毛利率急转直下，导致业绩低于预期。08年公司综合毛利率为10.4%，同比下降3.9个百分点，扣除CDM补贴，氟化工毛利率仅为4.4%。行业竞争激烈，人民币对美汇率波动、出口退税率低，严重影响了出口毛利，国际金融危机致使下游需求萎缩，产品降价，全行业亏损。公司CFC替代品、CFC产品和含氟聚合物毛利率继续下降，尤其是含氟聚合物毛利率为-3.61%。我们认为，氟化工行业过度竞争格局在短时内难以改善，但是随着出口退税率的上调、人民币汇率升值幅度减缓，出口环境略有改善，预计09-10年氟化工毛利率为6%、9%，加入CDM补贴后09-10年综合毛利率为12%、15%。
         未来看点在于煤化工，关注资产重组进程。三爱富大股东华谊集团通过非公开增发注入上海焦化资产，重组完成后三爱富主业将从单一的氟化工领域转向煤化工、氟化工并进格局。我们认为三爱富未来看点还在于煤化工资产，目前该方案正在上报证监会等待批复，我们关注资产重组的进程。
        如果仅考虑氟化工业务，预计09-10年EPS为-0.10、0.11元，维持中性评级。但考虑到上海焦化资产注入后盈利状况有改善，且合并后每股净资产达到6.58元，目前股价低于合并后净资产，煤化工注入后PB低于1，存在交易性机会。