研究精要
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双  Mall模式带动业绩稳定增长  模式带动业绩稳定增长  模式带动业绩稳定增长  模式带动业绩稳定增长  模式带动业绩稳定增长  模式带动业绩稳定增长  模式带动业绩稳定增长
红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  红星美凯龙家居股份有限公司（以下简称“”或”）是中  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  国最大的家居装饰和具连锁商场运营，  2014年连锁家居企业市场份额  年连锁家居企业市场份额  年连锁家居企业市场份额  年连锁家居企业市场份额  年连锁家居企业市场份额  年连锁家居企业市场份额  年连锁家居企业市场份额  年连锁家居企业市场份额  年连锁家居企业市场份额  年连锁家居企业市场份额  年连锁家居企业市场份额  第一，达  第一，达  10.8%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司主要在一二线城市采取自营模式扩张，三四通  。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司主要在一二线城市采取自营模式扩张，三四通  。公司主要在一二线城市采取自营模式扩张，三四通  。公司主要在一二线城市采取自营模式扩张，三四通  。公司主要在一二线城市采取自营模式扩张，三四通  。公司主要在一二线城市采取自营模式扩张，三四通  。公司主要在一二线城市采取自营模式扩张，三四通  。公司主要在一二线城市采取自营模式扩张，三四通  。公司主要在一二线城市采取自营模式扩张，三四通  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  过红星美凯龙品牌运营委托管理商场。公司有三大亮点：  1）业绩高增长；  ）业绩高增长；  ）业绩高增长；  ）业绩高增长；  ）业绩高增长；  ）业绩高增长；  ）业绩高增长；  2）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  ）盈利水平高，未来三年核心润率将持续改善到  30%左右；  3）双  mall  模式带来快速扩张。公司目前经营面积超过  模式带来快速扩张。公司目前经营面积超过  模式带来快速扩张。公司目前经营面积超过  模式带来快速扩张。公司目前经营面积超过  模式带来快速扩张。公司目前经营面积超过  模式带来快速扩张。公司目前经营面积超过  模式带来快速扩张。公司目前经营面积超过  模式带来快速扩张。公司目前经营面积超过  模式带来快速扩张。公司目前经营面积超过  模式带来快速扩张。公司目前经营面积超过  模式带来快速扩张。公司目前经营面积超过  模式带来快速扩张。公司目前经营面积超过  模式带来快速扩张。公司目前经营面积超过  模式带来快速扩张。公司目前经营面积超过  模式带来快速扩张。公司目前经营面积超过  1000万平方米，预计储备项目  万平方米，预计储备项目  万平方米，预计储备项目  万平方米，预计储备项目  万平方米，预计储备项目  万平方米，预计储备项目  万平方米，预计储备项目  万平方米，预计储备项目  投入将带来未三年经营面积翻番。我们预计公司的核心利润在  投入将带来未三年经营面积翻番。我们预计公司的核心利润在  投入将带来未三年经营面积翻番。我们预计公司的核心利润在  投入将带来未三年经营面积翻番。我们预计公司的核心利润在  投入将带来未三年经营面积翻番。我们预计公司的核心利润在  投入将带来未三年经营面积翻番。我们预计公司的核心利润在  投入将带来未三年经营面积翻番。我们预计公司的核心利润在  投入将带来未三年经营面积翻番。我们预计公司的核心利润在  投入将带来未三年经营面积翻番。我们预计公司的核心利润在  投入将带来未三年经营面积翻番。我们预计公司的核心利润在  2015-2017年将达到人民币  年将达到人民币  年将达到人民币  26.4/34.1/42.4亿元，复合增长达到  亿元，复合增长达到  亿元，复合增长达到  亿元，复合增长达到  24.3%。我们根据分部  。我们根据分部  。我们根据分部  估值法和  估值法和  PE估值法的平均，得到公司股价为  估值法的平均，得到公司股价为  估值法的平均，得到公司股价为  估值法的平均，得到公司股价为  估值法的平均，得到公司股价为  估值法的平均，得到公司股价为  14.7港元。  港元。
品牌影响力大  品牌影响力大  品牌影响力大  公司经历了  公司经历了  公司经历了  20多年的扩张，品牌影响力大目前公司渠道深  多年的扩张，品牌影响力大目前公司渠道深  多年的扩张，品牌影响力大目前公司渠道深  多年的扩张，品牌影响力大目前公司渠道深  多年的扩张，品牌影响力大目前公司渠道深  多年的扩张，品牌影响力大目前公司渠道深  多年的扩张，品牌影响力大目前公司渠道深  入到  115个城市，且掌握着  个城市，且掌握着  个城市，且掌握着  18,000个品牌组成的库。公司  个品牌组成的库。公司  个品牌组成的库。公司  个品牌组成的库。公司  个品牌组成的库。公司  个品牌组成的库。公司  25个自建商  个自建商  个自建商  场储备项目主要集中在二线市，而  场储备项目主要集中在二线市，而  场储备项目主要集中在二线市，而  场储备项目主要集中在二线市，而  场储备项目主要集中在二线市，而  场储备项目主要集中在二线市，而  场储备项目主要集中在二线市，而  359个已签约委托管理商场储备项目将  个已签约委托管理商场储备项目将  个已签约委托管理商场储备项目将  个已签约委托管理商场储备项目将  个已签约委托管理商场储备项目将  个已签约委托管理商场储备项目将  在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且在未来几年渠道下沉到三线及其他城市。家装具因为  购买频次少，且单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  单一品牌自建渠道成本大，因此影响力比弱。公司和上游互利  共生，其全国性渠道帮助小品牌进行扩张。  共生，其全国性渠道帮助小品牌进行扩张。  共生，其全国性渠道帮助小品牌进行扩张。  共生，其全国性渠道帮助小品牌进行扩张。  共生，其全国性渠道帮助小品牌进行扩张。  共生，其全国性渠道帮助小品牌进行扩张。  共生，其全国性渠道帮助小品牌进行扩张。
盈利能力强  盈利能力强  盈利能力强  公司盈利模式为收取商场租金管理费  用，因自建无赁公司盈利模式为收取商场租金管理费  用，因自建无赁公司盈利模式为收取商场租金管理费  用，因自建无赁公司盈利模式为收取商场租金管理费  用，因自建无赁公司盈利模式为收取商场租金管理费  用，因自建无赁公司盈利模式为收取商场租金管理费  用，因自建无赁公司盈利模式为收取商场租金管理费  用，因自建无赁公司盈利模式为收取商场租金管理费  用，因自建无赁公司盈利模式为收取商场租金管理费  用，因自建无赁公司盈利模式为收取商场租金管理费  用，因自建无赁用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  用，委托管理商场不承担日常运营费成本预计未来三年公司的毛利率和  运营利润率高达  运营利润率高达  运营利润率高达  运营利润率高达  运营利润率高达  运营利润率高达  运营利润率高达  70%和  45%以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  以上，且受益于自营商场的盈利水平提高预  计整体核心净利润率将从  计整体核心净利润率将从  计整体核心净利润率将从  计整体核心净利润率将从  计整体核心净利润率将从  2014年的  27.8%改善到  2017年  30.8%。其独特  。其独特  。其独特  的双  Mall  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  模式使其盈利能力远好于国际家装具连锁同行。我们认为公  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  司不直接参与销售商品，承担库存仅通过全国性的营活动、改善  商户组合、提供良好的售后服务高公司客流和营收能力。  商户组合、提供良好的售后服务高公司客流和营收能力。  商户组合、提供良好的售后服务高公司客流和营收能力。  商户组合、提供良好的售后服务高公司客流和营收能力。  商户组合、提供良好的售后服务高公司客流和营收能力。  商户组合、提供良好的售后服务高公司客流和营收能力。  商户组合、提供良好的售后服务高公司客流和营收能力。  商户组合、提供良好的售后服务高公司客流和营收能力。  商户组合、提供良好的售后服务高公司客流和营收能力。  商户组合、提供良好的售后服务高公司客流和营收能力。
核心利润继续保持高增长  核心利润继续保持高增长  核心利润继续保持高增长  核心利润继续保持高增长  核心利润继续保持高增长  核心利润继续保持高增长  核心利润继续保持高增长  核心利润继续保持高增长  核心利润继续保持高增长  核心利润继续保持高增长  核心利润继续保持高增长  预计自营商场  预计自营商场  预计自营商场  预计自营商场  预计自营商场  预计自营商场  2015-2017年运营面积复合增长  年运营面积复合增长  年运营面积复合增长  年运营面积复合增长  年运营面积复合增长  年运营面积复合增长  年运营面积复合增长  年运营面积复合增长  年运营面积复合增长  11.6%和同店租金管理费  和同店租金管理费  和同店租金管理费  和同店租金管理费  和同店租金管理费  和同店租金管理费  和同店租金管理费  和同店租金管理费  6-7%上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  上涨，以及委托管理商场项目逐步投放预  计公司收入和核心净利润年度复合增长分别达到  计公司收入和核心净利润年度复合增长分别达到  计公司收入和核心净利润年度复合增长分别达到  计公司收入和核心净利润年度复合增长分别达到  计公司收入和核心净利润年度复合增长分别达到  计公司收入和核心净利润年度复合增长分别达到  计公司收入和核心净利润年度复合增长分别达到  计公司收入和核心净利润年度复合增长分别达到  20.1%和  24.3%。公司目前  。公司目前  。公司目前  财务稳健，净负债率将在未来三年降低到  财务稳健，净负债率将在未来三年降低到  财务稳健，净负债率将在未来三年降低到  财务稳健，净负债率将在未来三年降低到  财务稳健，净负债率将在未来三年降低到  财务稳健，净负债率将在未来三年降低到  财务稳健，净负债率将在未来三年降低到  30%以下。业绩催化剂来自于租金  以下。业绩催化剂来自于租金  以下。业绩催化剂来自于租金  以下。业绩催化剂来自于租金  以下。业绩催化剂来自于租金  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  上涨幅度超出预期。公司面临风险主要是新商场运营不成功，以及房地产市  场放缓对家装具市需求。  场放缓对家装具市需求。  场放缓对家装具市需求。  场放缓对家装具市需求。  场放缓对家装具市需求。  场放缓对家装具市需求。
首次覆盖，目标价  首次覆盖，目标价  首次覆盖，目标价  首次覆盖，目标价  14.7港元，给予买入评级  港元，给予买入评级  港元，给予买入评级  港元，给予买入评级  我们用  SOTP估值法和  估值法和  估值法和  PE估  值法的目标价平均，得到公司为  值法的目标价平均，得到公司为  值法的目标价平均，得到公司为  值法的目标价平均，得到公司为  值法的目标价平均，得到公司为  值法的目标价平均，得到公司为  值法的目标价平均，得到公司为  14.7港元，相当于  港元，相当于  港元，相当于  2015年预测核心  年预测核心  盈利的  盈利的  0.94xPB，13.4xEV/EBITDA，0.84  xPEG，16.2xP/E。  --  王晓涤