15  年上半年利福国际的净利润（同比增长15%）超出我们预期，主要是因为汇兑和投资收益，而主营业务盈利符合预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】铜锣湾门店同店销售收入增速在过去十年中首次为负，我们认为这表示香港的零售业市场前景黯淡，面临着结构性的下滑。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）考虑到未来估值向下重估，我们对该股维持持有评级，目标价13.60  港币。
        支撑评级的主要因素
        15  年上半年主营业务业绩符合预期。销售收入增长6%至69.7  亿港币，符合我们的预期。毛利率提高0.2  个百分点至26.5%，主要是因为商品组合进行了调整。息税前利润率提高0.5  个百分点至17.4%，主要是因为毛利率扩大和汇兑收益提高（14  年上半年录得汇兑亏损），好于预期。剔除汇兑影响，主营业务息税前利润率为17.3%，下滑0.5  个百分点，主要是因为一般、销售和管理费用上涨及其他收入减少，这也在我们的意料之中。净利润增长15%至11.7  亿港币，净利率上升1.4  个百分点至16.8%，主要是因为息税前利润率提高和投资组合的公允价值收益，这好于我们的预期。剔除汇兑和投资收益，主营业务净利润增长2%至10.3  亿港币，主营业务净利率下滑0.6  个百分点至14.7%，符合我们预期。
        主要门店表现喜忧参半：1）伴随着香港零售市场的整体下滑，铜锣湾门店同店销售收入下滑1.4%；管理层表示，7  月的销售额逊于6  月，但是15  年仍然可以实现正增长。上半年联营扣点收入率提高0.5  个百分点至24.0%，主要是因为欧洲精品品牌和珠宝等低利润产品的销售缩减；管理层认为，虽然零售业市场低迷，但铜锣湾作为购物中心，未来联营扣点收入不会出现下滑；2）新的尖沙咀门店贡献了销售总额的8%，也实现了25.5%的较高联营扣点率，而较老门店因为产品组合不同仅23-24%；管理层预计未来联营扣点率将保持在25%左右；利润规模与老门店相当；2）上海久光门店同店销售额同比增长10%，较14  年上半年下滑6%，联营扣点率提高0.3  个百分点至23.9%，主要是因为产品组合优化。
        未来盈利温和增长。我们对该股维持原有盈利预测不变。考虑到铜锣湾门店将继续受到零售市场低迷及商店翻新工程的影响，我们预计2015-17  年主营业务净利润将增长1-5%。温和增长的动力来自新尖沙咀门店成长、沈阳门店亏损收窄及上海门店盈利复苏。
        评级面临的主要风险
        香港客流量疲软带来的下行风险；与卡塔尔投资局的潜在合作机会带来的上升风险（目前尚无详细计划）。
        估                            值
        该股目前股价对应9  倍2015  年预期市盈率，历史最低水平为6.5  倍。
        我们预计香港零售业市场结构性下行会导致该股持续估值向下重估，因此我们将目标价从14.90  港币下调至13.60  港币，基于混合折现现金流（加权平均资本成本10%）和9  倍15  年预期市盈率（先前为10倍）。我们的目标价对应10  倍15  年预期市盈率（先前为11  倍）。