报告摘要
        从散售到自持的华丽转型。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】SOHO  中国为专注于北京和上海的优质办公楼开发运营商。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）从全球商业地产经验来看，随着资本及外来工作人口不断流入，一线城市核心地段的办公物业价值中长期看只会不断水涨船高。公司自2012  年下半年开始逐步从过往的“开发销售”转型至“开发持有”的商业模式，凭借i)  位处北京、上海核心地段的优质投资物业储备、ii)  丰富的物业出租及管理经验、以及iii)  低成本和多样化的融资渠道，我们相信公司未来将充份享受长线的物业租金收入增长并支持NAV  持续提升。公司现时拥有约170  万平方米的优质办公楼，占北京上海甲A  写字楼市场份额5.9%。
        通过SOHO  3Q  切入互联网+领域。现时全民创业已在中国成为气侯，而互联网的快速发展亦使移动办公成为可能，共享经济时代已经来临，公司目前正着力打造国内首家大型共享办公空间商业运营品牌SOHO  3Q。SOHO  3Q  最低租赁期限为1  周，最小办公租赁面积是1  个桌子，用家只需在手机上安装SOHO3Q  的APP，便可在线预订、缴款、签合同，并透过APP  所传递的密码拿到办公场所的钥匙。我们相信在SOHO  中国的品牌作用带动下，将逐步建立创业公司的生态圈，预计2017E  国内一、二线城市的共享办公市场规模将超过2,500万平方米，占甲级和乙级写字楼总量超过30%。
        健康的资产负债表有助维持稳定派息。我们预计公司投资物业租金收入2015E-17E  CAGR  将达42.1%，  但由于销售业务逐步收缩，  整体收入2015E-17E  CAGR  将仅为5.3%。尽管公司现时处于业务转型期仍处于盈利周期低部，但公司拥有健康的资产负债表  (截止2014  年底净负债率仅为19%  v.s.上市同业平均87%)，2015E  利息保障倍数达5.6  倍。我们相信公司将可继续保持过去每年0.25  人民币/每股的稳定派息政策。
        首予“买入“评级。目前公司2015E股息率达6.7%，股价对NAV折让达61.8%，安全边际充足，我们认为i)  自持物业租金收入增长好于预期、ii)  SOHO  3Q  商业模式扩充步伐加快、以及iii)  新项目收购将成为股价向上催化剂，我们首予公司“买入”评级，并以股价对NAV  折让50%定价，给予目标价6.08  港元。
        风险提示：i)  中国宏观经济硬着陆；ii)  投资物业租金增长慢于预期；iii)  共享办公业务模式发展慢于预期。