事项：
福耀玻璃是国内最大的汽车玻璃制造商，全球排名第六位。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司自95 年起专注于汽车玻璃制造业务，一直保持着高速增长势头，公司预计06 年净利润同比增长50%以上，销售收入和利润水平再创历史新高。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）06 年12 月27 日，我们再次对公司进行了实地调研，并与公司董事长曹德旺先生就公司的发展战略、海外OEM 市场拓展等问题进行了沟通。根据最新调研信息，我们增强了对公司海外OEM 市场拓展的信心，维持对公司未来几年业绩持续增长的预期。
评论：
  06 年超50%的增速依托于国内汽车工业的高速发展
近年来，中国汽车工业保持着持续增长的态势，其中乘用车产量增速一直领先于行业平均水平。预期06 年国内轿车产量增速约为32%，较05 年增速提升近12 个百分点。偏低的人均汽车保有量以及居民汽车消费潜力巨大决定了未来几年中国国内汽车产销量仍将保持较快增长态势，也将拉动汽车玻璃等相关配件产业的增长。
福耀玻璃的国内业务主要集中在国内乘用车OEM 市场，其市场份额超过50%，明显领先其国内竞争对手。预期06 年公司国内汽车玻璃业务增长超过50%，为其净利润增长50%以上的主要原因。公司已经在原片生产、同步设计、关键设备研发、规模化生产及销售渠道等方面确立了综合竞争优势，使得其竞争对手难以在较短时间内缩短与其差距。福耀玻璃的市场地位相当稳固，其将充分受益于国内汽车工业的快速增长。
  07 年公司海外OEM 定单突破100 万套
公司06 年海外业务收入约1 亿美元，较05 年小幅增长，增速低于市场预期。06 年的海外业务收入中OEM:AGR约为1:4，其中OEM 业务约为30 万套。最近，公司获得07 年海外OEM 的大额定单，其中北美通用50 万套、北美现代30 万套，使得07 年公司海外OEM 定单量突破100 万套，销售收入实现翻几翻的增长。预期07 年公司海外业务收入约2 亿美元，其中OEM:AGR 为1:1。
目前，全球约3/4 的乘用车汽车玻璃OEM 市场为NSG/Pilkington、Asahi 和Saint-Gobain 所垄断，其它主要竞争厂商为PPG、Visteon 和福耀玻璃。福耀玻璃目前全球市场份额约6%，全球排名第六，由于大额OEM 定单的承接，公司预期07 年全球市场份额有望上升到10%。自1991 年以来，全球乘用车产量年均增速约为2.6%，AGR 市场需求年均增速约为2.8%，均表现为稳定增长的成熟期特征。目前北美、西欧和日本三大经济体的汽车产量已经处于相对稳定的状态，因此对福耀玻璃而言，其海外OEM 的拓展空间绝对不是基于乘用车产量的自然增长预期，而是基于抢夺竞争对手的市场份额来实现。目前福耀玻璃已经获得了国际八大车厂的汽车玻璃配套的牌照，表明公司的产品已经为国际市场所广泛认可。公司将拓展海外OEM 市场作为公司未来发展的主要战略方向。
  产能不会成为增长的制约
公司规划产能为2000 万辆整车配套能力，且已经建立了足够的场地准备。06 年的汽车玻璃产能约2500 万平方米，并形成了约400 万辆整车配套能力，随着07 年公司在海南、广东、北京等项目的投产，公司汽车玻璃整车配套能力将达到1000 万辆，产能较合同定单量有一定富余。加之新建汽车玻璃生产线所需资金及场地等远小于浮法玻璃生产线，建设周期也短，因此产能不会成为制约公司增长。
  毛利率承受双重挤压
公司的汽车玻璃产品的毛利率水平承受双重挤压。一方面是汽车整车厂因竞争压力而转嫁成本压力。据了解，公司07 年汽车玻璃产品平均售价将较06 年降低约10%，尽管公司通过内部压缩成本、提高效率等手段来消化降价影响，但我们认为很难实现100%的对冲，无疑将压低07 年公司的销售毛利率。
另一方面是能源及原材料价格的上涨所导致的成本压力。目前工业用纯碱价格约1800 元/吨，处于03 年以来的高位运行。重油价格在06 年年底前快速回落到约2300 元/吨的水平，较年内3500 元/吨的高点有明显回落，但07 年重油价格的走势并不明朗。纯碱和重油约占玻璃原片生产成本的25%和32%，加之07 年公司将更多地外购汽车玻璃原片，预期07 年公司的成本压力不会明显缓解。
  风险提示：国内汽车工业发展、海外OEM 市场拓展和原材料价格上涨是公司主要的风险
目前国内汽车年消费量已经为世界第二位，且预期在“十一五”期间仍可以保持较快增长势头，但汽车行业增长的拐点也可能早于预期出现，影响到国内汽车玻璃市场的增长预期。
尽管公司已经具备了挑战海外竞争者的实力，且将发展目标定位为“成为全球前三位的汽车玻璃企业”。但海外OEM市场拓展必须打破海外车厂与传统供应商之间多年来形成的协作关系，任重道远。
公司在海外市场的竞争是以价格优势为前提的，如果成本压力过大，将在一定程度上削弱公司的竞争优势。
  维持业绩预期和“谨慎推荐”评级
根据对公司最新信息的分析，我们维持原有的业绩预期，预计06、07、08 年每股收益分别为0.61 元、0.70 和0.86元，07、08 年EPS 复合增长率近20%（07、08 年考虑了定向增发摊薄EPS 的因素）。06、07、08 年的动态PE 为24、21 和17。公司的短期估值相对海外汽车玻璃厂商略有偏高，但考虑到公司专业化的发展战略、增长的可持续性以及快速提升的全球市场竞争力，我们认为公司的长期投资价值仍具有吸引力，维持“谨慎推荐”的投资评级。