15  年3  月份利率债的调整与资金流失、债券需求减少有关。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】本次专题将从债券需求的角度，来看看债市的钱到底去哪儿了？
        14  年理财推动债牛，15  年高收益稀缺
        14  年银行理财崛起，其对于5%以上低风险高收益资产的追捧，是14  年利率债和城投债牛市的巨大推动力。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）但是进入15  年后，回购利率过高制约利率债下行空间，城投债日益稀缺，债市高收益资产正在缩水。而股市持续火爆、打新收益高企，为了满足仍高达5%以上的理财收益率，银行资金逐渐转向其他“类固收”的高收益资产。
        “类固收”产品的春天到来
        股市火爆，伞形信托崛起。伞形信托下构建多个子信托单元，每一个单元都有优先级（对接银行理财资金）和劣后级，资金打包共同投资于股票市场。15  年降息后的环境内，伞形信托给予优先级银行资金的固定收益率可达到7%-8%左右。除此之外，银行也可对接一般结构化集合信托的优先级，收益率与伞形接近。
        两融收益权收益可观。银行资金通过为券商提供融资融券资金、获得两融收益权的方式来获得稳定的固定收益，目前两融收益权能够给出的收益率在6%左右。本轮股票牛市资金加杠杆普遍，融资融券余额已接近1.5  万亿元，如果两融收益权余额约为融资融券余额的10%，那么银行购买两融收益权的规模接近1500-2000  亿元。
        打新造就“新无风险收益率”。公募和社保基金的打新收益率平均在15%以上，年金和保险在7%以上。投资者参与打新的方式多样化：1）个人投资者直接打新；2）参与公募打新基金；3）银行、保险等机构的资金可通过基金专户（或定制基金）、券商资管计划等多种方式间接打新。根据14  年年报数据，公募打新基金规模或在500亿左右，考虑到15  年1  季度打新基金规模扩张迅猛，实际规模可能到达千亿级别。
        基金专户与券商资管计划。与结构化信托类似，银行资金认购优先级、获得固定收益，其他投资者认购劣后级，获得剩余收益；专户和资管计划的投资范围包括买卖二级市场股票、申购新股、定增、购买债券等。目前基金专户给予优先级资金的配资收益率平均在7%左右，债券投资的配资收益率可能在6%-6.5%左右，股票投资的配资收益率在7%-8%。
        短期需求分流，长期“股债轮涨”
        短期“股强债弱”或难避免。各种对接股市的“类固收”产品在牛市里拔地而起，迅速吸引机构资金；外加打新和股市财富效应，使得居民资产配置转向股市，导致理财扩张规模趋缓，而传统利率债的需求减少。根据草根调研，我们保守估计，目前伞形信托规模5000  亿，两融收益权余额1500  亿，打新基金1000  亿，基金专户等结构化产品3000  亿，那么“类固收产品”大约可以提供近1  万亿的高收益资产。
        依然看好长期的股债轮涨。首先，随着股市暴涨、蓝筹股的股息率趋降，工行目前5%左右的股息率要低于AA  城投债的收益率6%，债券配置价值会逐步再现。其次，存款保险制度已经推出、湘鄂债本金利息违约，均意味债市刚兑有望打破，届时利率债等真正无风险收益资产的需求会回归。再者，货币市场利率如果回到3.5%左右区间内，一旦国开债调整至4%以上，机构就能够再度加杠杆、提高债券收益。