近日，我们与山东黄金的管理层进行了交流。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        优质禀赋提供成本空间。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）近日公布的年报显示，2014  年公司归属上市公司股东净利润8.3  亿元，同比下降26.2%。我们认为，山东黄金的这一业绩完全符合我们此前判断。尽管净利润同比下滑接近三成，主要还是黄金价格的同比降幅达10.8%，公司也加大了管理力度，我们估计公司矿产金成本降幅达8.6%，但低于金价的降幅，因此净利润下滑幅度较大。在我们看来，公司这一业绩的取得是来之不易的，与公司所拥有的资源的天然禀赋是分不开的。山东黄金旗下主要的黄金矿山大多位于中国主要的黄金带上，并且公司矿山规模较大，使得公司能够通过加强管理力度实现矿产金的成本的下降。从我们跟踪的数据看，公司矿产金的单位毛利在黄金价格不振的情况下已经实现了连续的提升，这是值得关注的。
        仍在推进的增发估价较合理。山东黄金仍在推进其发行股份购买资产并募集配套资金方案。根据预案，山东黄金拟以14.33  元/股的价格，购买部分从事黄金生产的企业股权以及黄金矿业权等资产；同时向五名特定投资者募集资金约16.8  亿元，用于发展主营业务。我们认为此次发行股份方案是偏正面的，理由如下：1）用于估值的黄金价格设定较为合理；2）克金购买成本上看也较为合理；3）引入价格调整机制；4）资源储备大幅提升；5）未来仍有资源可供注入。
        多渠道融资，增强子公司实力。2014  年9  月，公司及三家全资子公司分别与工银瑞信签署《增资协议》，由工银瑞信募集资金10  亿元溢价认购沂南金矿新增29.82%的股权、鑫汇金矿新增29.96%的股权、莱西金矿新增29.91%的股权。我们认为，山东黄金的这三家公司都属于规模偏小、资金实力较弱的子公司，通过引入外部资金，可增强其子公司的资金实力，有利于赋予其较强的自主对外发展能力。我们认为新一届管理层到位后，公司有望采取更多灵活手段带领公司向前发展。
        业绩预测与估值：我们预计山东黄金2015-2016  年增发摊薄前每股收益分别为0.66  元和1.05  元。维持“买入”评级。
        风险提示：金价波动不及或超过预期等。