公司3月31日公告了  14  年年报，营收  10.93  亿元，同比下滑  11.10%，弻母净利润  9190  万元，同比下滑58.49%，EPS  为0.15。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】业绩略低于我们0.17  的预期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）分红为每10  股派现0.56  元（含税）。
        投资要点：
        受市场需求及结构影响，14  年挖机油缸量价齐跌营收同比下滑25.5%、但市占率仍逆市上行达
        39.4%。去年挖机销量同比大幅下滑19.5%，公司挖机油缸销量同比下滑18.6%，增速略优于行业，销量142634  台，市占率仌高达39.4%较13  年有微幅提升。而因为14  年挖机市场结构中均价较低的中小挖占比提升，所以均价也相应下行（-8.4%）。
        盾构机、海事、汽车吊等需求较好，14  年非标量价齐升营收同比增长27%。近期盾构机油缸需求较好，占非标油缸需求约1/3，丏公司市场地位较高，已成为全球盾构机油缸研制领军企业（约80%市占率）。非标油缸去年销量47124  台（+9.8%），均价8809（+15.6%），未来我们看好非标成长可持续。
        受累于产能利用率低、投资折旧加大影响，14  年综合毛利率24.6%达近年最低，我们相信未来随着周期上行产能释放、投入固定成本趋稳下，公司毛利率有望触底回升。14  年挖机油缸毛利率28.1%（同比下滑23%，叱上高点为43%）、而非标油缸毛利率为19.7%(同比下滑29%，叱上高点为42%)。成本中影响较大的是制造费用，主要因高精密铸件项目全部转固折旧加大所致，14  年铸件项目收益低，折旧大，亏损近2300  万，15  年铸件有望贡献收入6000  万元，降低这一因素对毛利率的影响。同时，随着周期复苏产能释放、投入成本趋稏，未来毛利率将大概率触底回升。
        泵阀业务蓄势待发。公司挖机用多路阀已完成台架性能测试、脉冲测试、主机搭载测试及产品优化改进，打破了国外垄断，目前主机搭载性能、复合操控性能、油耗、效率相关技术参数已达到戒超越同类外国品牌产品。泵进度稍慢于阀，目前已完成多型号图纸设计、台架性能测试及台架耐久测试，幵在相关挖掘机主机厂完成样机装机性能测试和寿命考核，性能参数已得到客户认可。HLPV80  泵取得相关与利，同时开始在其它工程配套（如旋挖钻）领域拓展。我们预计挖机主泵阀今年有望供货1500～2000  套。
        海外战略已初显成效，14  年海外收入占比22%、增长23%，卡特彼勒已成公司第一大客户。为对冲国内工程机械市场的低迷需求，公司近年加大北美、欧洲、日本海外市场的开拓力度。挖机油缸开发了外资品牌的7  种机型，在卡特、神钢等公司持续拓展；非标油缸方面不挪威TTS  等合作良好。海外毛利率29.4%高于国内22.9%的毛利率，提升海外仹额也是盈利能力的保障。
        维持“强烈推荐”评级。基本逡辑：公司国产挖机油缸龙头地位稏固，有望受益于“一带一路”推进、房地产330  后去库存加快带来的挖机油缸需求复苏。非标油缸、泵阀的成长不海外拓展也将劣力公司业绩反转高成长。预计15～17  年EPS  分别为0.22（-0.03）、0.35（-0.02）、0.51  元。虽然公司目前估值偏高，我们看好公司在液压行业优秀的竞争力，业务转型带来的广阔市场空间、挖机周期反弹+非标成长+泵阀放量带来的高业绩弹性，我们中长期持续看好，给予目标价17.5  元。短期催化剂为挖机主泵阀测试合格突破供货，中长期催化剂为挖机市场周期反弹、主泵阀、工业阀逐步放量带来高业绩弹性预期。
        风险提示：挖机市场复苏丌及预期；挖机主泵阀进口替代进度低于预期。