◆收入、净利双下滑，Q4单季净利大增
　　14年公司实现营业收入12.35亿元，同比下降10.4%，归母净利润1.21亿元，同比下降48.14%，EPS0.61元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】净利降幅高于收入主要由于毛利率下降、费用率上升；扣非净利同比降74.54%（低于净利增速主要由于公司理财产品投资收益增加3912万元）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　14Q4收入降7%、净利增50%，14Q1-Q3收入分别下降9.75%、9.72%、16.14%，净利分别下降28%、44%、115%。Q4净利大增主要由于低基数原因。
　　◆大多品牌收入均呈下滑，加盟降幅高于直营
　　从收入拆分来看，（1）14年公司渠道净增13家、总店数586家，外延增长2%，同店下滑较多；14年玛丽品牌关店较多。
　　（2）分渠道来看，加盟下滑高于直营：直营和加盟出货收入分别下降6%和20%；电商收入4000多万（其中唯品会2710万），增长30%；第五季销售和去年持平，约1.5亿。
　　（3）分品牌来看，14年仅吉高特由于低基数实现了增长（595%），朗姿、莱茵、卓可、玛丽分别下降10%、11%、20%、7%。
　　（4）从量价看，14年销量下降19.01%，从而推出价格上升10%，这主要由于过季货品销售占比下降。
　　（5）分地区来看，西南地区下降最少（-0.96%），华北、东北、华东、中南、西北分别下降7%、14%、8%、16%、27%。
　　◆毛利率下降，费用率上升，存货压力仍存、过季货品占比40%毛利率：14年毛利率下降1.06PCT至60.66%，主要由于打折力度加大。14Q1-14Q4单季毛利率分别为58.28%（-2.64PCT）、66.53%（+3.06PCT）、60.92%（-1.16PCT）、60.01%（-0.91PCT）。
　　费用率：14年销售费用率提升3.65PCT至32%，其中职工薪酬、广告宣传费分别增长14%、45%；管理费用率提升2.12PCT至15.55%，财务费用由负转正主要由于理财方式变化、利息收入计入投资收益。14Q4销售费用率升0.58PCT至28.88%，管理费用率升1.35PCT至14.78%，财务费用率升4.16PCT至2.04%。
　　其他财务指标：1）存货较期初降4%至5.58亿，尽管存货较年初下降，但存货/收入为45%（较13年上升3PCT），且结构中过季货品占比仍为40%；存货跌价准备/存货为19%。
　　2）应收账款较年初降6%至1.08亿，主要由于加强商场回款力度。
　　3）资产减值损失同比增65%至5257万（存货跌价损失和坏账损失分别增加2142万和-68万）。
　　4）营业外收入同比增10%至1817万，主要来自政府补助增加。
　　5）经营现金流增长175%至3551万元，主要是销售量下降导致的采购支出相应减少。
　　◆打造大时尚产业平台，积极拥抱互联网
　　公司以女装为基础，通过线上线下积极拓展绿色婴童和文化时尚产业。
　　公司女装有“自主创立”和“代理运营”两种模式，拥有自主品牌4个：LANCYFROM25、LIMEFLARE、marien°mary、liaalancy，代理品牌3个：MOJOS.PHINE、JIGOTT、FABIANAFILIPPI；如按照女性时尚产业可划分为：一线奢侈品牌(FF)、优雅成熟品牌（朗姿LANCYFROM25、莫佐MOJOS.PHINE、莱茵LIMEFLARE、LIAA）、流行少淑品牌（玛丽marien°mary）、时尚个性品牌（吉高特JIGOTT）等。
　　14年9月公司通过参股韩国阿卡邦进入婴童行业，主要品牌有：婴童服装（agabong、dearbaby、Gymitt、NAP）、婴童用品（ETTOI、Putto、2ya2yao）、孕妇服装（destinationmaternity）和孕妇产品（Putto）。
　　公司在打造大时尚产业平台、推进时尚文化产业的国际化布局和深度拥抱互联网、打造线上线下资源联动的立体时尚零售生态圈等方面寻求新的战略定位和产业升级，未来规划包括：
　　1、产业战略全面升级，从产品时尚化步入时尚产品化阶段，打造大时尚产业平台：（1）发展与公司现有客户重合度较高的鞋帽、化妆品、美容服务、文体教育等项目，开辟新的业务增长点；（2）借助公司多品牌运作策略的成功思路，推动从产品型公司向平台型公司过渡；（3）在内生+外延的双重驱动下加快全球时尚产业布局速度，通过内外部专业团队的配合协作，及时吸纳具有行业影响力的优质项目。
　　2、依托在韩国时尚文化领域影响力和中韩两国上市公司平台优势，推进公司时尚文化产业的国际化布局：（1）加大公司对阿卡邦的并购整合力度，采用线上、线下、自营、代运营多核驱动模式，加快推动阿卡邦母婴品牌落地中国市场；（2）利用品牌历史超过30年的韩国上市公司阿卡邦的产业平台，对接整合韩国服饰、母婴、美容、整容、文化等时尚产业，适时吸纳储备时尚文化相关衍生领域项目；（3）充分发挥韩国设计师团队的时尚敏感度，在韩国设计、中国制造、全球推广的经营模式下，缩减从草案设计到货品上架时间，提高公司供应链管理水平，保证产品时尚度。
　　3、深度拥抱互联网，打造线上线下资源联动的立体时尚零售生态圈：（1）15年公司将积极拥抱互联网，运用互联网思维（用户体验、会员数据、互动）推动线上业务发展，着力打造电商销售模式升级，提升消费者购物体验，实现对不同地区、不同消费群体覆盖；（2）15年将重点布局移动端销售和推广营销；（3）公司将适时自建或收购互联网运营团队，利用大数据采集和分析，进一步加强精准的产品营销、线上品牌塑造和资源整合，打造线上线下协同发展、资源联动的立体营销模式。
　　公司先后于14.9.9参股韩国阿卡邦拓展至婴童行业、于1.14公告董事会同意修订原公司章程的经营范围（在经营范围中新增加了“童装、婴幼儿用品、化妆品、玩具”业务）、于1.22公告变更募集资金用途并对韩国全资子公司进行增资3.5亿，这些举措均为公司转型时尚产业埋下伏笔。
　　◆预计15上半年业绩压力仍存，关注公司转型时尚产业
　　公司于2014.10.15公告实施员工持股计划，定向受让大股东所持933万股股票。员工持股计划的资金来源于员工自筹资金（不超过2799万）以及大股东提供无息借款支持。截至2014.11.4，公司员工持股计划的管理人广发证券通过定向大宗交易完成股票购买，均价21.31元/股，购买数量933万股，锁定12个月。
　　我们判断：（1）高端女装行业仍处于自身调整与反腐带来卡消费下降的双重压力下，在终端低迷背景下，预计公司15年新开店的同时关店仍将持续，故外延增长不多；目前公司终端仍在下降，预计上半年仍不乐观；（2）终端打折力度加大、过季货品占比上升情况下，预计毛利率稳中略降；（3）商场费用以及终端人员工资仍将保持刚性，费用下降空间不大；（4）公司于1.30公告获得高新技术企业资格认定，14-16年将享受15%税率优惠。
　　调整15-17年EPS至0.67、0.77、0.89元，尽管目前估值偏高，但在转型时尚产业战略背景下、市场存在并购预期，维持“买入”。
　　风险提示：终端低迷；并购整合不当风险。