■事件：公司公布2014  年年度报告，实现营业收入21.09  亿元，yoy17%；归属于上市公司股东的净利润0.59  亿元，yoy-9.8%；EPS  为0.42  元；2014Q4单季实现收入和净利润8.71  亿元和0.14  亿元，yoy47.4%和66.3%；2014  年利润分配拟每10  股派现金1.5  元（含税）；公司计划2015  年实现收入22.78亿元，yoy8%，营业利润1.61  亿元，yoy25.8%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】对此，我们点评如下：
        ■收入增速超预期，反腐持续背景下，产品结构升级减缓，然而成本节约仍带来毛利率较大提升，净利率由于费用攀升降至新低：收入分拆来看，2014年白酒收入18.29  亿元（全资子公司衡水老白干营销有限），yoy5.9%，毛利率65.3%，较去年提升12.8pct；服务收入2.07  亿元（全资子公司衡水老白干品牌管理有限，2014  年6  月注册成立，提供品牌咨询服务）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）由于反腐持续，产品结构中高端化升级放缓，老白干系列收入占比在60%-70%之间，剩下为十八酒坊系列；100  元以上的中高端产品占比40%不到。白酒毛利率较大提升主要系公司将包装简化，节省了大量材料成本，2014  年4.75  亿元，同比2013  年的6.7  亿元下降29%。由于期间费用率较13  年提升7.2pct  至38.95%，净利率降至新低2.8%，其中销售、管理、财务费用分别提升45.88%、34.5%和55.61%。
        ■国企改革方案超预期，定增方案落地将统一老白干管理层、员工、经销商以及股东利益，释放公司活力，打开业绩增长空间：在行业环境持续严峻的背景下，对手经营压力更大，公司作为河北龙头地位愈发稳固，随着定增募资落地和管理改善，未来净利率有望提升到10%以上，此外，并购外延式发展在行业深度调整期将愈演愈烈，内生外延下带来公司业绩高速增长。
        ■投资建议：我们预计公司2015  年-2017  年的收入增速yoy13.5%、17.0%、21.4%，净利润增速yoy88.0%、67.7%、66.7%，EPS  分别为0.79  元、1.33  元和2.22  元；按照增发完1.75  亿股本算，对应摊薄EPS  分别为0.64  元、1.07元和1.78  元，维持买入-A  的投资评级，12  个月目标市值100  亿，对应目标价为57.00  元。
        ■风险提示：定增预案未通过风险、管理改善不达预期风险、宏观经济与消费持续疲软。