投资要点:
2014 下半年以来,国际货币市场波动性突然上升,表现为瑞郎、欧元为代表汇率剧烈波动,人民币汇率也在1 月中旬开始新一轮贬值历程。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】在动荡国际环境中,人民币利率、汇率政策遵循何种逻辑演绎,值得特别关注。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
美国成为增长“单引擎”是导致货币市场剧烈波动的主因。2014 年美国经济强势复苏,并具备一定的可持续性,美联储将在2015 年下半年大概率进入加息周期。相比之下,日本挣扎在消费税征收之后对经济的负面冲击中,而欧洲则处在通缩边缘,新一轮量化宽松至少要执行到2016 年;而中国因主动控制杠杆的缘故,2015 年经济增长下行风险明显上升,经济分化和货币政策差异加剧汇率波动,人民币汇率相对美元的贬值压力相伴而生。
这导致2015 年中国全年都面临资金持续流出。从历史数据的分析来看,基于人民币升值(贬值)预期的汇差因素和中美利差因素共同左右了外汇占款和短期资金(或称“热钱”)的变动。其中,汇差对“热钱”的影响更为明显,且在过去五年有着稳定的相关关系。由于汇率波动主要受到货币政策以及经济增长相对变化的影响,人民币汇率将在2015 年相对美元出现贬值,从而导致热钱流出。
利率、汇率,内外有别。由于汇率水平决定了“热钱”流动,故而汇率政策应更多的针对外围资金流动,但汇率政策对缓解经济增速下滑效果不佳,利率政策更堪当此任,因为从国内负债来看,利率政策是决定其资金成本的关键因素。12 月份以来,货币当局掌控的人民币定盘汇率相比即期汇率和人民币离岸汇率阶段性走强,或许反映了当局期望通过人为支持人民币汇率,以达到稳定预期和资金外流的效果。
疲弱的国内经济需要更为宽松的货币政策——近期公布的工业企业利润和PMI 指标都显示12 月份的经济回暖不具备明显的持续性,受到总体信用紧缩、宽货币政策迟迟难以出台的影响,经济增长依然难以改善。关注国内经济的政策利率调整趋势应该是向下,而不是为“挽留”短期资金流动而提升国内利率水平,或者是保持不变。
“春节月”来临,SLO 登场,流动性将贵而不缺——伴随着“春节月”的来临,流动性亦将面临大考。外汇占款难以成为缓解流动性的主要力量,IPO 亦会对流动性形成扰动,但SLO 或将成为货币当局平抑流动性的利器,春节月,流动性贵而不缺。
牛陡预期下,组合久期在5 较合适。目前极度平坦的收益率曲线是“保守”的货币政策和疲弱的经济基本面的综合反应。在收益率曲线将牛陡形变的预期下,3-7 年债券的持有期收益率水平最高,故而我们目前仍建议投资人保持较高的组合久期(5),但是不建议投资人进一步拉长组合久期。