利率品市场观察
        2015  年关键期限国债、50  年期国债、储蓄国债和第一季度国债发行计划发布。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】其中关键期限国债发行49  只，50年期国债2  只，储蓄国债9  期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）与2014  年对比，关键期限国债只数增加7  只，其中3  年期多发行4  只，5  年期多发行3只，50  年期和储蓄国债只数相同。
        按照3  年和5  年国债每期发行额280  亿估算，2015  年关键期限国债发行额较2014  年增加1960  亿。同时，2013年和2014  年非关键期限国债发行只数均为7  只，发行额1780  亿，贴现国债发行只数为8  只，发行额1200  亿左右。考虑到2015  年采取更积极的财政政策，我们假设2015  年这两类国债发行各多1  只。总的来说，估计2015  年国债发行额为2.02  万亿，净融资1.03  万亿左右。
        另外，从关键期限的月度分布来看，2015  年三季度发行只数较2014  年同期多增加5  只，也即是说2015  年三季度的发行额将明显多于2014  年三季度。再综合考虑到期量分布，2015  年一季度到期量明显少于去年同期，二、三和四季度到期量略多，从季度看2015  年相对于2014  年一、三季度供给压力明显增加。
        信用品市场观察
        1  月7  日，上交所发布《关于加强中小企业私募债券风险防控工作相关事项的通知》，对中小企业私募债的风险防范提出新的要求。《通知》对于合格投资者的范围作了进一步的约束，同时对于担保人在发行人无法履行还本付息义务时所需要采取的行动进行了规定。
        在《通知》生效前，上交所合格投资者的标准略松于深交所，深交所仅允许合格的机构投资者投资于中小企业私募债，而上交所除此外还允许合格的个人投资者投资该类品种。《上海证券交易所中小企业私募债券业务试点办法》中约定，合格个人投资者应当至少符合下列条件：1.个人名下的各类证券账户、资金账户、资产管理账户的资产总额不低于人民币500  万元；2.具有两年以上的证券投资经验；3.理解并接受私募债券风险。鉴于个人投资者对于风险的识别、承受能力均较低，因此通知禁止将个人投资者列为合格投资者。同时，为了避免个人投资者直接通过基金专户等金融中介购买中小企业私募债，《通知》进一步要求针对个人投资者的非主动管理的金融产品也不得投资中小企业私募债。
        此外，为了分散风险，《通知》要求全部资金仅用于购买单一私募债券的金融产品、有限合伙企业也不得投资于中小企业私募债。事实上，大量中小企业私募债实质上为银行的类信贷产品，银行通过发行私募债的方式达到变相贷款投放的目的。在这个模式下，中小企业债的直接持有人为证券公司资管产品或是基金公司专户等通道。《通知》对于持有人的限制，将在一定程度上增加上述操作的复杂程度，从而降低中小企业私募债的发行量。
        《通知》还要求，在私募债券付息日前的第10  个工作日，如发行人仍未将当期应付利息全额存入偿债保障金专户的，担保人应在私募债券付息日前的第5  个工作日前，将当期应付利息全额的剩余部分存入偿债保障金专户。在私募债券到期日前的第30  日，如发行人仍未将不低于私募债券待偿本金20%的资金存入偿债保障金专户的，担保人应在私募债券到期日前的第5  个工作日前，将私募债券待偿本、息全额的剩余部分存入偿债保障金专户。在私募债券付息日、到期日（包括提前到期），如私募债券待偿本、息仍未全额兑付的，担保人应在私募债券付息日、到期日后的5  个工作日内，代偿剩余逾期待偿本、息及其他担保责任范围内的款项。
        中小企业私募债为违约风险相对较高、流动性较差、信息披露透明度较低的债权金融品种，其投资特征与公开发行的债券间具有较大的不同。在该品种推出后的近三年时间中，我们总结出以下一些中小企业私募债的投资经验：1.中小企业私募债的回报率取决于票面利率、违约率、回收率这三个变量，其中回收率与持有人在违约发生后的危机应对能力有关。事实上，根据当前机构投资者的人力配臵，持有人很难同时跟进多只违约的私募债。因此，如果投资者仅仅是出于分散风险的考虑而增加中小企业私募债的只数、降低单只品种的规模，其实际效果很可能劣于集中投资的方案。
        2.当中小企业私募债违约时，无论是发行人还是担保人筹措资金均需要一定的时间。因此，如果组合的委托人允许，我们建议将组合的终结日期设臵在中小企业私募债的到期日之后的一段时间，尽量不要做到组合与债券到期日的完全匹配。