12 月26 日,盐湖钾肥公告以新增股份吸收合并青海盐湖工业集团股份有限公司暨注销ST 盐湖所持盐湖钾肥股份之预案。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】本次吸收合并的换股比例为:每3 股ST 盐湖股份换1 股盐湖钾肥股份。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)合并后盐湖钾肥总股本为155525 万股:与原先股本76755万股相比较,换股进入102253 万股的同时,注销了23483 万股(原ST 盐湖持有盐湖钾肥的股份),股本扩张103%。收购的资产目前主要是盐湖发展(盐湖钾肥持有50.91%的股权)49.09%的股权投资收益。至于盐湖综合开发利用项目,一期工程将于2010年4 月投料,进度还有待观察。
我们测算,1H08,ST 盐湖除49.09%的盐湖发展以外业务的收入为51564 万元,包括盐湖钾肥向ST 盐湖采购物资、水电、劳务,缴纳矿产资源费以及土地、房屋租赁等等。
尽管我们担心中期,全球钾肥面临“限产保价”或者“限价保产”的困惑,但是,考虑到钾肥作为资源型产品,我们更愿意以中长期的业绩来估算盐湖钾肥:我们假设氯化钾销售价格2009-2011 年销售均价分别为:2972、2830、2573 元(价格环比下降分度分别为20%,5%,9%),销售分别为230、270、300 万吨(合并完成后,公司最迟于2010 年完成固液转化增产100 万吨的项目)的情况下,我们计算得到合并以后公司业绩分别为2.69、2.97、2.91 元,对应目前PE 分别为:14.89x,13.53x,13.76x。
我们将2010 年销量从前期180 万吨上调到270 万吨的主要原因在于虽然钾肥的消费弹性在三大肥中最大,但是根据历史经验,钾肥的销售下滑一般不超过两年,预计2010 年钾肥销量会出现恢复性增长。
我们认为,长期而言,以2500 元(目前市场价格在3500-3800 元/吨左右),330 万吨/年氯化钾销量作为公司长期稳定生产以后的长期产量,则可以得到盐湖钾肥长期稳定生产以后的EPS:3.08 元,PE:13.03x,假设钾肥价格稳定在2000 元/吨左右,则EPS:2.27 元,PE:17.69x。综合而言,如果我们以15 倍PE 作为一家资源股的长期均衡市盈率,则得到盐湖钾肥的长期估值的区间为:34.1~46.2 元。我们建议逐步买入盐湖钾肥,并请关注我们近期推出的盐湖钾肥研究报告。