证券三因素法。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们一改过去碎片化的研究模式，将券商业务分为三类，即中介类业务、投资类业务和融资类业务，从而使证券业的研究更具系统性和预见性。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        中介类业务。中介类业务包括经纪业务（不含两融业务）、投行业务、投顾业务、新三板挂牌做市业务等。2014年经纪业务在佣金率下滑的大背景下，仍然实现了收入的同比大幅增加，主要是因为经纪业务以量补价和信用交易的反哺作用。预期2015年佣金率下降幅度减缓，经纪业务仍将有较大收入。2014年受益于IPO开闸，投行业务收入增长幅度较大，预计2015年，得益于注册制的推进，投行收入增长幅度仍将较大。
        投资类业务。投资类业务分两大类，对内投资称为自营，对外投资即为理财。2014年自营投资规模增长较快，投资收益率也有提升。预计2015年，自营投资收益仍将有较好表现。2014年资管业务规模增长较快，带来了资管业务收入的大幅增加，预计2015年资产证券化将成为资管业务的重要看点。
        融资类业务。融资类业务包括融资融券、股权质押、回购等其他形式的资本中介业务。2014年券商两融业务和股权质押业务均有较快增长，我们预计2015年两融余额可能在1.2万亿-1.5万亿之间，股权质押业务规模将有所增长，但是，利差可能随着低利率环境的持续而缩窄。
        15年相关热点展望。15年和券商行业相关的热点，我们展望有三，地方层面是14年已经开始推进的国企改革，诸多地方性券商，都是当地国资委下属的重要企业，随着越来越多的省市具体国企改革细则的出台，相关券商必将受益；二是金融改革，在发展直接融资的大背景下，券商行业必然受益。三是低利率环境，这一方面有利于券商作为资金的中介商，获得较大的利差收入；另一方面就是券商在转型的过程中，必将提升杠杆，而低利率环境，将降低券商的融资成本。
        投资建议。我们认为未来一年券商行业仍将交上一份满意的答卷。重点关注有国企改革预期的，如山西证券、国元证券、西南证券、东吴证券、中纺投资等；有提升杠杆、募集资本预期的，如中信证券、海通证券、华泰证券、广发证券、光大证券、兴业证券等；互联网券商，如锦龙股份、国金证券等；以及参股券商的泛海控股、中山公用等。我们维持行业“强于大市”评级。
        风险提示
        IPO开闸影响二级市场交易量，政策不及预期等。