策略要点
        关键字：经济下行，信用扩张挑战，负债端压力缓解，债市顺水行舟尽管改革预期提振中期经济增长前景，但短期下行压力依然明显与11  年钱荒后投资在12  年出现了显著下滑类似，在13  年钱荒之后，14  年投资出现了非常明显的下滑。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】但12  年政府放松力度较大，同时房地产周期启动，经济才再度上行。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）而目前如果没有较大力度的对冲政策，经济下行压力难以缓解。下行压力不仅来自于地方政府与房地产，库存压力的上行也值得警惕。
        从宽货币到宽信用的挑战与破局
        债市最担心的信用派生在短期内仍然受到银行风险偏好下降与有效需求不足的约束。在发债收紧与土地出让金下滑的背景下，地方政府的现金流压力在短期内仍在趋紧。
        为托底经济，政策需放松以缓解信用内生收缩压力。货币政策将从14  年的结构性放松向全局性放松转变。资产证券化预期也能改善信用派生问题，但或面临远水不解近渴的尴尬。
        15  年债市展望：顺水行舟，牛市延续
        14  年债市牛市的核心矛盾是资产端，推动因素是融资需求下降所贡献，尤其是与流量因素相关的投资性需求出现了非常显著的下滑。但是14  年债市主要体现了牛平特征，短端收益率依然偏高，这和与债务周期相关的融资需求调整滞后于与经济周期相关的融资需求收缩有关。
        15  年债市的推动力量除了内生性的周期性需求下滑之外，还有银行负债端压力缓解。（1）货币为托底而进行的放松创造新的流动性来源；（2）存贷款统计口径的调整与贷存比的放松；（3）资产证券化与债务臵换都有助于短端融资成本回落。
        15  年债市风险：谨防激流波动
        随着负债端收益率水平下降，债市杠杆会随着牛市延续而进一步提升。交易性机构的追涨杀跌特性会放大波动。波动放大也会使得交易性机构对长久期资产的偏好逐步下降。
        谨防市场预期与现实之间差距过大引发的市场调整。随着市场对政策放松越来越形成一致预期，市场可能会提前反应预期，不排除预期过渡反应（如14  年11  月的过山车波动）。
        政府逆周期操作引发的市场对信用派生的担忧。