引言：在《建筑类产业债分析框架构建》中，我们从行业研究层面为投资者梳理了建筑类产业债的分析框架。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们本篇报告将从建筑产业债评级调整、估值、择券标准以及个券点评等四个维度展开。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        ◆评级调整回顾。2013  年至今，建筑类主体评级上调案例远高于评级下调案例。从过往建筑类产业债评级调整报告表述看，评级机构对收入规模、订单增速以及盈利状况等滞后指标关注度较高。这是建筑类产业债评级调整情况和行业景气度背离的主要原因。
        ◆估值：行业利差出现评级分化迹象
        ◆高评级建筑产业债利差较低，低评级利差处于中位水平：从行业利差比较看，高评级建筑类产业债利差在所有行业中处于较低水平；中低评级建筑债利差在所有行业中处于中位水平。
        ◆建筑类产业债行业利差出现评级分化迹象：AAA  和AA+等高评级行业利差中枢分别维持在10bp  和30bp  中枢水平。但AA  类行业利差已经从2013年9  月34bp  上升到当前的53bp。个券方面，中低评级国企行业利差在50bp附近；民企个券行业利差均在100bp  以上。
        ◆建筑类债券择券标准
        ◆资金状况是第一道防线。资金状况可由静态和动态两个维度进行观察。静态资金状况可通过账面现金占比及尚未使用银行授信额度等指标观察。动态资金状况取决于两个方面，一是自身的造血能力。这主要和企业的经营战略有关；二是获取外部支持的能力。这和企业背景及资产结构有关。
        ◆泛应收账款质量是第二道防线。泛应收账款是建筑类企业最核心资产。泛应收账款质量亦可从静态和动态两个维度进行观察。静态应收账款质量主要当前的应收账款结构决定。动态应收账款质量主要取决于下游景气度和公司回款要求的执行力度。
        ◆建筑类产业债发行主体静态因素打分。我们从财务指标、资产质量以及政府支持等三个维度综合给发债主体进行打分。财务指标主要从规模、权益率、资金宽裕度、回款效率以及债务长期偿还能力等五个维度考察。除部分个券外，不同评级对应的利差水平和综合打分相对吻合。
        ◆个券推荐
        ◆江河创建。公司当前账面现金占比有所下降，账面现金对短期债务覆盖度一般。不过，公司开始提升项目回款速度在业绩考核中的权重，且内装业务占比提升，公司资金状况存在边际改善的可能。应收账款质量方面，公司下游以商业地产、大型建筑类企业以及地方政府为主，下游资质尚可。
        业绩方面，账面资金状况不支持公司业绩快速增长，叠加行业整体景气度下移，公司业绩持续增长的压力较大。公司当前的经营环境对未来的整体评级不利。如果公司近期发行3  年期公司债，参考AA  评级收益率曲线给予100-200bp  附近风险溢价较为合适。