营收增速略有回升，净利润同比降幅扩大。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】前三季度上市房企共实现营业总收入4551.9亿元，同比增长10%，较上半年回升3.4个百分点。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）由于费用率持续走高及毛利率回落，行业净利润511.7亿，同比下降10.3%，降幅较上半年进一步扩大4.5个百分点，净利润增速与营收增速差额进一步扩大。分公司类型来看，行业和区域龙头盈利有所好转，净利润增速由半年末的同比下滑2.2%和6.3%上升至三季度的增长0.9%和2%。
        毛利率进入下行通道，费用率持续高位。三季度上市房企毛利率仅30.8%，环比二季度下降2.4  个百分点。前三季度整体毛利率为33%，较上半年回落1.2个百分点，低于去年同期2.5  个百分点。今年5  月份以来房价环比持续下降，而开发商前期拿地成本较高，预计未来1-2  年开发商毛利率将进入下行通道。
        随着成交调整进入深水期，三季度开发商营销费用支出进一步增加，销售费用率攀升至3.4%。同时由于市场转淡及开发商资金偏紧，部分开发商调整产品设计、放缓开工步伐，导致可资本化的利息支出下降，财务费用增加，财务费用率由2013  年全年的2%攀升至3.1%。前三季度三费占比达11.2%，较2013  年全年上升2.5  个百分点，为近五年新高。
        销售同比延续下滑，行业库存持续累积。2014  年前三季度，上市地产企业销售商品、提供劳务收到的现金为5550  亿元，同比下降2.8%，降幅较上半年扩大0.7  个百分点，较2013  年全年23.2%的增速下降26  个百分点，略好于同期全国商品房销售额同比下降8.6%的表现。分公司来看，区域龙头表现略佳，同比增长2.6%，行业龙头和中小房企同比分别下降5.2%和2.8%。由于销售平淡，行业库存持续累积，板块期末整体存货达2.3  万亿，同比增长21.5%，较上半年末增长5.1%。我们用存货重估市值（存货/(1-毛利率)）减去预收款后除以过去四个季度的销售回款来衡量去化周期，行业整体去化周期达3.2  年，与2008  年峰值水平持平。
        虽土地投资大幅放缓，但净负债率仍高位上升。销售走弱叠加信贷偏紧，三季度开发商进一步放缓了拿地步伐，从购买商品支付的现金口径来看，三季度单季上市房企整体购买商品、接受劳务支付现金1744  亿元，环比下降1.4%，同比下降13.1%。前三季度上市房企累计支付现金5627  亿元，同比仅增长3.7%，增速较上半年下降9.8  个百分点，较2013  年全年52%的增速下滑48.3  个百分点。三季度末板块剔除预收款后的资产负债率为50.2%，较上半年末略降0.2个百分点，净负债率为112.4%，较半年末提升12.5  个百分点，为2008  年以来高位。龙头房企相对稳健，剔除预收款后的资产负债率为42.9%，低于行业均值7.3  个百分点。
        核心观点和投资建议：930  新政配合开发商推盘持续高位，10  月成交环比9  月上涨10%，创年度新高。尽管从十大城市去化率来看，较前期并无明显改观，市场需求仍未出现反转迹象。但我们判断，未来政策持续友好的大环境下，开发商年底冲销量业绩叠加资金成本下行，11  月成交预计仍将维持较好表现。
        随着三季报业绩风险释放，基本面的改善将为板块估值提供支撑。建议关注业绩增长确定具有估值切换的华夏幸福、世联，及受益行业成交回升的白马（万科、保利、招商），主题性机会持续推荐国企改革（天健、华侨城、振业、中洲）、再融资（国兴）。
        风险提示：成交调整周期长于预期风险。