投资要点
事件:
近日,现代制药公告2014 年三季报,报告期内实现收入20.20 亿元,同比增长7.57%,实现归属母公司净利润1.25 亿元,同比增长41.13%,扣非后净利润1.14 亿元,同比增长51.84%,基本每股收益为0.43 元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
点评:
公司业绩略低于我们的预期。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
核心业务延续稳健的快速增长。报告期内公司实现营业收入20.20 亿元,同比增长7.57%,较中期7.18%的增速略有提升,收入增长平稳是因为贸易业务收缩以及低端的普药和原料药增长不快(这些业务收入占比高,但不贡献业绩)。由贡献业绩的三大业务来看,我们预计母公司硝苯地平前三季度依然维持25%-30%的快速增长,国药容生的甲泼尼龙收入也维持30%以上的快速增长,天伟生物的生化原料药预计延续中报50%左右的快速增长。总体来说,我们认为以硝苯地平、甲泼尼龙和促性激素原料药为核心的三大业务增长靓丽,是公司经营的主要看点。
历史三季度业绩基数不高,财务指标健康。前三季度公司实现归属母公司净利润1.25 亿元,同比增长41.13%,其中第三季度单季的净利润为2271万元,扣除国药容生30%少数股权并表的影响(贡献净利润约700 万左右),预计单季度内生净利润约1600 万元左右,同比增长20%以上,增速较上半年有所放缓是因为其历史三季度业绩基数都很低,海门基地部分转summary#固的折旧和利息费用体现的会较为明显(固定资产较去年同期上升2.8 亿,测算固定资产折旧增加约500 万元,财务费用较去年同期上升886 万元)。
财务指标方面,前三季度公司综合毛利率45.29%,较去年同期上升5.71个百分点,与中报相比基本保持稳定,毛利率较去年同期大幅提升是因为低毛利的贸易业务有所收缩;销售费用率上升1.85 个百分点至23.5%,管理费用率上升1.59 个百分点至9.80%,两项费用率上升一方面是因为业务结构变化,另一方面预计和公司相关费用投放较大也有一定关系;前三季度公司长期贷款增加较多,导致财务费用较去年同期增加1533 万元,对当期净利润也有一定拖累;公司当期经营性净现金流为1.72 亿元,高于净利润水平。总体而言,公司财务报表比较健康。
定增稳步推进,管理层激励改善。前期公司公告拟以14.62 元/股的价格向国药集团、医工总院、浦东科投和财通基金资产管理计划合计增发1.033亿股,募集资金15.10 亿元,用于偿还公司债务和补充流动资金,锁定期3 年,目前该事项推进较为顺利(9 月16 日已公布非公开发行股票预案修订稿),此次定增完成后公司有望新增15 亿净资产,同时引入浦东科投作为“二股东”有望进一步完善公司治理结构,并在后续发展中获得更多地方资源上的支持,利好公司长期发展;而在激励机制方面,此前公司已公告了高管人员薪酬方案,对公司总经理在完成考核指标80%以上时按照考核值的0.4%计提奖励,完成100-120%时按照0.65%计提,超过120%时按照1%计提,其他高管人员根据总经理50%-90%确定,考虑到公司的整体利润体量,我们认为这一激励力度将能够有效调动管理层的经营积极性,同时由于考核指标主要系归属母公司所有者净利润,因此这一激励方案也有助于公司管理层积极开展外延式并购,尽快做大做强企业。
盈利预测。总体而言,我们认为公司作为制剂研发能力突出,品种具看点的化药企业,今年两大核心品种硝苯地平、甲泼尼龙在基药放量和进口替代的影响下有望保持较快增长,管理层激励机制的改善和国药集团管理改革试点也将为其内生性增长加速提供有利的催化剂。而在外延发展方面,公司此前并购的容生,川抗等企业已经在利润和品种方面为公司作出了较大贡献,随着后续15 亿定增资金的到位,公司后续存在延续并购战略的可能性。不考虑增发摊薄,我们预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.62、0.79、1.03 元,对应估值为43、34、26 倍,公司作为基本面有变化而且明确向上的中小市值医药品种,我们维持“增持”评级,股价虽然短期涨幅较大,但中长期前景仍值得期待,建议逢低布局。
风险提示。管理改善及外延式并购低于预期,海门基地未来新增折旧较大。