东方航空此次股改10 送3.2，对价相当于市场平均水平。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司将于12
月18 日召开股东大会投票表决股改议案。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
  并购整合成本及油价上升造成2006 年大幅亏损。东航2005 年5 月完
成了对西北航和云南航的并购，整合效应短期内无法实现，且国际、国
内油价自2005 年以来频频上涨，公司毛利率快速下滑。预计2006 年将
出现较大幅度的亏损，彻底清理公司历史包袱及整合成本。
  新航的可能入股将大大降低东航的市净率水平。近期东方航空与新加
坡航空密切接触，以求在股权方面有所合作。据传未来新航有望现金入
股东航25％股权，同时东航集团也将以同样价格增持股份股权，入股价
格在2－3 元之间；届时，东航全面摊薄每股净资产将达到在1.29-1.66
元之间，不考虑2007 年盈利的东航市净率为1.42-1.82 倍，与国内其他
航空公司PB 水平大体相当。
  风险因素：（1）行业风险，07－08 年运力增长超过预期或者需求增长
低于预期将降低行业景气度；（2）国际油价涨跌不定，国内油价下调尚
无具体时间表；（3）新航入股在价格、时间上还有很大不确定性。
  我们看好未来中国航空业的发展，类似日元升值期间日本航空股所处
的外围环境将在07－08 年出现。预计东航2006－2008 年每股收益分别
为－0.30、0.15 和0.25 元。考虑股改送股后07、08 年的动态PE 为19、
11 倍。维持“增持”投资评级。