国务院在国庆期间下发《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》,明确了地方政府的举债权限及模式,并确认了中央不兜底原则,《意见》表明中国版市政债市场已经全面启动,并将对中国未来的债券市场带来深远影响。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】 从《意见》勾勒的方向来看,中国的市政债参考了其他发达国家的成熟经验,融和了中西方的模式。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)在债券品种上分为一般责任债和项目债,分别以财政收入和项目收入进行偿还,这与美国市政债的模式较为类似,但在管理模式上,又不同于美国允许各级政府自主发行的模式,而是参考了东方国家如日本、韩国的中央管理模式,即将审批权力和规模控制权力上收中央政府。 在可预见的阶段内,地方政府债券的规模将出现井喷式增长。《意见》规定政府举债只能通过发行债券的方式,这意味着目前地方政府大量依赖的银行贷款、信托、非标等融资渠道将大幅萎缩, 融资需求大量转向债券发行。 对未来地方债规模的测算,如果按照审计署2013 年对地方债务审计结果做参考的话,各类债券(包括城投债)不到2 万亿元,银行贷款和信托规模合计则达11.5 万亿元,假设其中的一半转化为债券,即至少未来地方政府债券的增长空间高达5-6 万亿元。如果参考发达国家,比如美国市政债规模的话,空间就更为广阔,在美国, 市政债约占GDP 余额的15%,占地方政府财政收入的80%,若按此比例测算,则未来中国地方政府债券的规模可高达8.5 万亿元。 地方政府债券市场的急速膨胀,将给债券投资者带来新的广阔投资空间和交易机会。 从明年起的数年内,地方政府债券市场可能大致包含4 类债券, 一是按照新规自发自还的一般责任债,这部分债券以地方政府的财政收入做为还款来源;二是按照新规自发自还的项目责任债,这部分债券以所建设项目产生的现金流做为部分还款来源;三是存量城投债(包括一部分以续接资金为目的的续发城投债),但在剥离融资平台融资功能的背景下,城投债的总规模将趋于萎缩;四是按照PPP 模式,吸引社会资金介入项目所发行的债券,这部分债券可能会类似于以往的城投债,但在不兜底原则下,运作更趋商业化,其风险相对高些。 这四类与政府有关的债券中,按其所隐含的信用风险,其收益率也将呈阶梯分布,可能的排列为PPP 债券>存量城投债>项目责任债>一般责任债。 由于举债的权限仅落在省级政府,省级政府的财政能力与筹资能力普遍较强,因此未来地方政府债应享有较高的信用评级,如果反映到收益率的话,可能小幅高于国债,或与政策性银行债看齐, 成为所谓的"银边债券"(相对应的,国债为"金边债券")。当然,考虑到不同省份经济发展水平、经济结构、财政状况的不同,各省一般责任债之间也必然会出现分化,但这种分化可能会控制在一定范围之内。 但地方政府举债规则的变化,对存量城投债的影响,则可能出现分化。一般而言,未来地方政府的债务增速将严格受到中央政府的管理和调控,债务继续快速增长的可能性不大,同时债券融资的成本显著低于贷款和其他融资手段,因此未来地方政府发生债务违约的风险将从总体上显著下降,这有利于各类地方政府债务的安全性,城投债收益率按理应有下行空间。