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研究报告:齐鲁证券-焦点分析:半年报解读治标未治本-140831

股票名称: 股票代码: 分享时间:2014-09-03 07:43:48
研报栏目: 投资策略 研报类型: (PDF) 研报作者: 叶倩瑜,罗文波
研报出处: 齐鲁证券 研报页数: 16 页 推荐评级:
研报大小: 1,761 KB 分享者: sun****ol 我要报错
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【研究报告内容摘要】

盈利能力整体改善:非金融企业利润总额当季同比小幅回升至5.52%,归属母公司股东的净利润同比增速回升至5.93%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】与此同时,ROE  亦有小幅改善,而改善的动力依然来自杠杆率的推升。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
        非金融企业投资回报率(EBIT/总资产)5.83%,与一季度基本持平。虽然金融机构人民币贷款加权利率下行至6.96%,但是仍高于企业投资回报率超过100  个BP,导致制造业固定资产投资增速持续下行。自2011年三季度企业投资回报率低于加权贷款利率以来,此种局面已维持了近12  个季度。虽然,今年二季度是该缺口第一次出现收窄,但是,我们认为制造业固定投资增速的回升仍需时日,而资金成本的下行则是最重要的前提条件。
        成长股  ROE  的改善也来自于杠杆率和销售净利率的推升。不仅如此,我们亦发现:(1)创业板扣非后的ROE  明显低于扣非前的ROE。并且,从去年4  季度开始创业板扣非后的ROE(TTM)已连续三个季度维持在6.91%这一水平,与归属母公司股东的净利润同比增速在过去三个季度同比改善存在明显背离。
        由于今年一季度创业板公司投资净收益合计为12.92  亿元,我们判断创业板的营业外收入变动可能是影响其ROE  的重要变量。(2)中小板扣非后ROE(TTM)较上季度出现小幅回升,基于过往数据显示中小板扣非后的ROE  持续高于其扣非前的水平,我们认为未来少数股东的损益可能通过增发和并购等手段存在收回的可能,中小板的ROE  有进一步提升的空间。
        货币政策放松带来现金流的边际改善:(1)虽然非金融企业应收账款和新增存货双双上升,但是二季度货币政策大幅转向导致企业现金流状况出现略微好转,非金融企业现金流/营业收入回升至0.62%,暂时摆脱了现金流持续恶化的态势;(2)非金融企业的债务压力继续放缓。其中长期负债/短期负债下降0.16个百分点,为近三个季度以来最大值。并且货币资金对短期负债的覆盖能力亦出现了2012  年以来的首次回升。(3)近两年A  股并购规模不断扩大,这背后实则是企业现金流明显改善的结果,目前非金融企业自由现金流/货币资金正从一季度的5%上升至10%。这暗示剔除债务偿还压力,非金融企业深陷泥沼的局面正得到大幅改观。
        金融地产链分析
        地产业:(1)房屋销售增速的放缓使得房地产企业财务状况未见明显好转:(1)资产负债率攀升至76%达到历史新高,并且企业短期负债倾向有所回升;(2)货币资金对短期负债的覆盖能力较上季度基本持平,处于历史最低水平;(3)与非金融企业自由现金流形成鲜明对比的是房地产企业自由现金流/货币资金依然处于下降区间,并且下行趋势未见收窄。
        在需求疲弱的背景下银行信贷行为的改变主要来自两个方面:(1)虽然商业银行贷款利率出现了下降,但是上半年银行间市场流动性充足,显著压低了大部分证券资产的收益率,导致两者利差缺口拉大,由于证券资产在收益率方面的优势减弱,使得银行配置信贷资产的动力增强;(2)二季度商业银行不良贷款比例由年初的1.0%上升至1.08%,在此背景下银行的风险偏好理应下降。然而,银行业贷款增速回升,结合4  月份开始货币政策的大幅转向,我们认为政策的推动是导致商业银行信贷行为出现改变的决定性因素。
        

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