盈利低於一致預期，應收款項類不良債權資產驅動盈利較快增長。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2014年上半年,中國信達實現歸屬母公司股東淨利潤52.96  億元,同比增長30.29%；實現每股收益0.15  元，低於市場一致預期7.7%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）盈利較快增長主要來自應收款項類不良債權資產收入的快速增長，同比看，應收款項類不良債權資產收入增量占到營業收入增量的47%。期末總資產較年初增長25.63%，應收賬款類投資較年初增長58.6%，占到資產增量的70%。負債方，主要是借款和應付債券增幅較大，分別占到負債增量的66%和32%，借款主要是銀行和非銀行金融機構信用借款。上半年實際稅率26.2%，同比上升4.4  個百分點，主要是由於母公司的非應稅項目收益（尤其是股利收入）同比有大幅下降，以及部分子公司遞延稅資產未滿足確認條件。成本收入比22.1%，同比下降2.2  個百分點；業務管理費增速9.1%，較13  年全年增速下降1.8  個百分點。上半年年化平均ROE12.4%，同比下降0.6  個百分點。
        不良資產經營業務占收入總額和稅前利潤的比重同比提升。分部來看，14  年上半年不良資產經營業務收入為142.85  億元，同比增長42.1%，占收入總額的比重為55.4%，同比提高1.6  個百分點；占稅前利潤的比重為72.9%，同比提高0.65  個百分點。公司始終堅持不良資產經營業務作為主業，10  年以來始終佔據收入總額和稅前利潤的最大比重。不良資產經營分部稅前利潤率37.1%，同比略升0.2  個百分點；但分部平均稅前淨資產回報率25.7%，同比下降4.7  個百分點，主要是上市融資攤薄影響，以及債轉股資產處置速度放慢，股息率下降等因素影響。
        非金融企業應收款項類不良資產保持快速增長，處置收益率大體穩定。應收款項類不良債權資產收入75.77  億元，增長  78.5%，占營業收入的比重為29.4%，同比上升6.7  個百分點。主要得益于非金融企業應收款項類不良資產發展迅速，期末應收款項類不良債權資產1624.24  億元，較年初增長61.0%，其中79.3%的增量來自非金融企業應收款項。非金融企業應收賬款增長75.7%，而自金融機構購入貸款僅增長34.9%。應收款項類不良債權資產月均年化收益率12.2%，同比小幅下降1.6  個百分點，主要是由於公司降低風險偏好，加強風險控制，如發展優質大客戶、調整業務區域結構及應用風險緩釋工具等。傳統類不良債權處置淨收益率87.0%，同比上升11.9  個百分點。
        債轉股資產處置速度放緩，處置收益倍數上升。上半年公司處置的債轉股資產的收購成本為12.58  億元，同比減少11.4  億元。根據調整後的計算方式，上半年公司債轉股資產處置收益倍數（調整後）為2.6  倍（去年同期2.1  倍），其中未上市債轉股資產處置收益倍數為4.7  倍（去年同期2.1  倍）。期末債轉股資產帳面餘額417.52  億元，較年初減少5.23億元。債轉股資產股利收入降幅較大，上半年僅實現7900  萬元，同比下降84%。
        撥備壓力減輕。上半年資產減值損失  26.86億元，同比減少  7.9  億元，主要是由於可供出售金融資產計提減值準備同比顯著下降75%，預計主要由於所持中國鋁業的投資計提撥備顯著減少（13H  中國鋁業計提撥備占可供出售金融資金所計提撥備的64.1%），但部分被應收款項類不良資產債權減值損失的增加抵消。附重組條件類不良資產減值比率1.08%，較年初略升0.08  個百分點，上升速度較去年放緩,上升主要來自西部、中部和珠三角地區。
        撥備覆蓋率266.1%，較年初下降25  個百分點。
        維持長線買入評級。集團杠杆比率（付息負債/權益）為  3.5倍，較年初的  2.9倍有所上升。
        我們主要上調應收款項類投資不良債權資產增速，下調債轉股資產處置速度，下調14/15E盈利3.32%/0.42%，預計公司14-16  年盈利增長分別為20.7%，26.6%和22.9%。目前14PE和PB  分別為10.99  和1.43  倍。維持長線買入評級和5.05  港幣的目標價。