事项:招商银行公布2014 年中报,公司实现归属于公司股东的净利为305 亿元,同比上升16%符合预期,贷款/存款环比1 季度增长3%/12%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司取得ROA 和ROE 分别为1.35% (-11BPs, YoY)和22.1% (-3.36PPT,YoY),成本收入比27% (-4.6PP,YoY),不良率0.98% (+13BPs,QoQ),拨备覆盖率251%(-17PP,QoQ),拨贷比2.46%(+18BPs,YoY),净息差2.57%(-8BPs,QoQ)。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
高级法下核心一级资本充足率9.47%,资本充足率11.45%。
平安观点:
收入增速延续 1 季度强劲增长,拨备力度依然较大
公司收入端在2 季度依然延续1 季度的强劲增长,单季度营收同比31%,拨备前利润同比增43%,在上市银行中仅次于平安银行。其中主要贡献来自于规模及非息收入大幅增长,在存款负债带动下生息资产规模环比1 季度增加了14%,手续费收入及票据买卖价差收入的高速增长令非息收入占营收比已大幅提升至36%。在收入端增势良好的情况下,招行大幅增加了拨备计提力度,使得净利润增速仅维持在15%附近。公司2 季度年化信贷成本达到了149BP(+90BPYoY)的历史高位,拨贷比环比增长18BP 已接近监管达标线。我们预计其中有部分拨备是为补提非标资产的减值准备满足监管要求,因此后续压力将有所减小。我们认为在拨贷比接近达标、非标增速下半年或有收窄的情况下,招行的信贷成本有望回落,从而释放部分净利润的增长空间。
出于资产质量考虑适当减缓小企业的发展速度
招行二季度资产质量仍承受了相当压力。公司不良率环比1 季度提升13BP 已接近1%,上半年公司年化不良生成率为0.94%,约为去年的两倍。我们估算的公司加回核销不良率约为1.22%。其中有相当压力来自于部分小企业资产质量风险的暴露。招行小企业/小微贷款不良率分别为2.18%(+25BP YTD)/0.81%(+23BP YTD)均超过了一般贷款不良的上升幅度。上半年小企业/小微贷款较年初分别增长1%/15%。我们了解到在经济下行周期中,公司将适当调整小企业贷款的战略及额度部署,两小战略会更加倚重小微及经营性贷款。
同业利差摊薄及存贷利差收窄导致净息差缩窄
2 季度招行单季净息差环比下降了16 个BP,我们认为造成下降的原因主要有几个方面:1)存款端:在利率市场化大背景下,招行零售客户存款理财化、资管化的趋势日益明显,同时对公业务扩张带来大量结构性存款,推高2 季度平均存款成本环比提升了11 个BP;2)贷款收益率在有效需求不足的情况下略有下降,2 季度平均贷款利率较一季度环比下降了6 个BP;3)同业及自营非标资产的大幅扩张对净息差有负面摊薄作用。我们预计下半年招行在存款已达到全年目标的情况下更加重视结构调整,非标增速下降也会减少对息差的摊薄影
响。我们预计下半年公司净息差会小幅缩窄。同业及投资项 2 季度仍然增长显著,需要平衡资本运用的效率2 季度公司总资产规模增速季度环比增长了14%,其中同业资产环比达到了60%(主要是票据资产增长),应收款项类投资环比增速17%,均位于目前已披露季报的上市银行前列。其中主要仍然是信托受益权及其他应收款项类投资增加。招行14 年延续了压缩低收益的被动型同业资产而增加高收益的投资类资产以提高资金运用效率,同业及自营投资规模的扩张也同样为银行带来了超高的非息收入(+95% YoY)及存款(+23% YTD)增长,但高速发展也快速消耗了资本金。2 季度普通法下核心一级资本环比下降了22BP,上半年RAROC 为26.12%(-26BP 较去年全年)。虽然招行在2 季度获得了实施高级内评法资格,从而为公司带来了74BP 的核心一级资本充足率的提升。但长远来看我们认为公司仍需要兼顾资本金的综合运用效率问题。
公司业绩位于高速增长阶段,但需要权衡资本回报及资产质量问题
招行13 年完成资本补充之后,目前核心资本充足率又下降到接近9%的水平。资本核算高级法虽会对公司资本压力略有缓解,但公司仍应该平衡规模扩张以及资本消耗以及资产质量风险等方面的因素。我们暂时维持公司14/15 年净利润19%/16%的预测。目前股价对应14 年PB 水平为0.88 倍,对应PE 水平为4.3 倍。维持“推荐”评级不变。
风险提示:公司业务结构调整风险偏好放大,导致资产质量严重恶化超预期。