畜禽养殖行业复苏推动饲料行业走出低谷。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】5  月以来，畜禽产品价格见底回升，畜禽养殖行业全面恢复至盈利状态，自繁自养农户平均盈利50-100  元/头，农户补栏逐渐温和复苏。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）我们认为，随着养殖规模回升，盈利改善，畜禽饲料行业“最坏时点”渐行渐远，进入复苏通道。
        销量、费用、应收款周转率均已出现改善迹象。根据近一个多月的草根调研数据，我们依次观察到发现5  月生猪价格见底回升以来，各子公司销量增速回升，其中部分片区5  月单月销量增速都在25-30%以上，6  月有所回落，7  月后销量增速重新回到30%以上。其次，子公司费用增速放缓明显，会议费用开支大幅减少，预计5-7  月，公司整体利润实现正增长。第三，7  月中旬生猪养殖全面盈利后，公司应收款周转率明显加快，后续财务压力渐缓。
        产品与客户结构使大北农成为行业复苏的最“先”的受益者。从产品结构看，猪料占公司饲料销量的80%，其中母猪料、仔猪料等前端料占猪料比重23%。
        随着补栏积极性持续回升，母猪、仔猪料销售行情有望先于中、大猪料改善；从客户结构角度，公司主要服务300-500  头母猪的专业、规模养殖户，该群体在上半年猪价低迷时受影响最为严重，盈利改善的速度也越快。
        效率提升空间、营销模式变革帮助大北农成为行业复苏最“大”的受益者。
        基于公司相对扁平化的组织结构，战略决策得以很快传达。公司二季度放慢扩张步伐，通过人员结构调整及费用预算控制管理，提升经营效率，成效显著，预计后期费用率、人均销售量仍有提高空间；此外，我们认为在上半年行业洗牌中得以留存的养殖户，实力进一步增强，对提升养殖技术、效益的需求更大，服务的门槛更高。公司创新得打造了“事业财富共同体”的营销模式，以产品为核心，文化为纽带，辅以具有“互联网”思维的销售与服务，满足了上述养殖户群体的需求，并引领公司客户资源实力进一步提升。
        投资建议：重申“买入”评级，目标价17.8  元。假设公司2014-2016  年饲料销量分别为501/681/918  万吨，预计公司上述年度实现营业收入219/310/435亿元，  净利润分别为8.98/11.5/15.6  亿元，  对应每股收益分别为0.55/0.71/0.96  元（与此前预测一致）。市盈率24/19/14  倍，维持“买入”评级。给予15  年25  倍市盈率，目标价17.8  元，相对目前股价仍有30%空间。
        催化剂：能繁母猪数量见底回升；饲料销量超预期；费用改善情况超预期等。