事件：
        棕榈园林公布2014  年半年报：2014  年上半年公司实现营业收入21.92  亿元，同比增长35.86%；实现营业利润  1.91  亿元，同比增长9.09%；归属于母公司股东的净利润1.56  亿元，同比增长12.58%，对应EPS  为0.34  元/股，低于我们此前的预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        公司同时公布2014  年前三季度盈利预告：公司预计2014  年1-9  月份归属于母公司净利润增长0%-30%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        点评：
        2014  年上半年公司实现营业收入21.92  亿元，同比增长35.86%，符合我们此前的预期，公司在市政园林业务上的拓展效果卓著。1）分区域来看，公司在华中、华北、华东、华南、西南地区分别实现收入1.51  亿元、6.10亿元、7.01  亿元、5.06  亿元、2.21  亿元，同比增减73.98%、29.57%、37.89%、30.98%、39.35%，华中地区的快速扩张是公司2013  年上半年主营业务收入稳步增长的主要原因；2）分季度来看，Q1、Q2  分别实现收入5.12  亿元、16.80  亿元，同比增长30.53%、37.58%（图1）。源于市政业务的放量，公司Q2  单季度收入规模创历史新高；3）分业务结构来看，公司的苗木销售业务、园林设计、园林施工分别实现收入0.32  亿元、0.98  亿元、20.60亿元，同比增减-18.06%、18.28%、38.33%。虽然公司并没有披露市政业务的收入规模，但是根据公司重大合同的进展情况，我们预计公司上半年的市政业务收入规模约为2.90  亿元，较去年同期增长近50%，由此可见，公司2014  年上半年收入的快速增长主要源于市政业务的放量（表1）。
        2013  年上半年公司实现综合毛利率22.87%，与去年同期基本持平，公司实现净利率7.56%，较去年同期下滑1.78%（图2）。1）分业务来看，公司的苗木销售业务、园林设计业务、园林施工业务分别实现毛利率42.09%、20.71%、22.65%，较去年同期增减-9.28%、2.69%、0.31%；2）分季度来看，公司Q1、Q2  分别实现综合毛利率分别为21.37%、23.32%，较去年同期增减2.68%、-0.88%；3）分区域来看，公司在华中、华北、华东、华南、西南地区分别实现毛利率18.50%、34.07%、16.11%、19.57%、23.77%，其中华中、华北、西南地区毛利率较去年同期提升3.90%、1.78%、2.11%，华东、华南地区毛利率较去年同期下滑2.06%、0.35%。
        公司净利率下滑幅度大于毛利率的主要原因在于期间费用占比与资产减值损失占比的而提升。2014  年上半年公司实现期间费用占比10.89%，较去年提升1.34%（图3）。公司2014  年上半年实现期间费用占比10.89%，较去年同期提升1.34%。分项来看，公司实现销售费用占比1.17%，较去年同期提升0.42%，主要源于工程后期维护费用的增加，这可能与公司的市政业务规模快速扩张有关；公司实现管理费用占比6.70%，较去年同期提升0.17%，主要源于人工薪酬的减少；公司实现财务费用占比3.02%，较去年同期提升0.75%，主要源于发行公司债券导致的利息费用的增加。
        源于应收账款规模的持续扩张，公司2014  年上半年的资产减值损失占比为1.28%，较去年同期提升0.74%（图4）。
        2014  年上半年公司实现每股经营性现金流净额-0.71  元，市政业务快速扩张导致公司上半年现金流大幅恶化（图5）。公司2014  年上半年实现每股经营性现金流净额-0.71  元，较去年同期大幅恶化。分季度来看，公司Q1、Q2  分别实现每股经营性现金流净额-0.51  元、-0.20  元。从收、付现比的角度来看，公司现金流恶化主要源于收现比下降以及付现比回升的合力（表1）。
        盈利预测与评级。根据2014  年上半年新签合同、收入、在手合同等情况，我们调整了盈利预测假设：1）略微上调公司的销售费用占比和财务费用占比；2）小幅上调公司的资产减值损失占比，据此公司2014-2016  年EPS  调整至1.17  元、1.67  元、2.37  元，对应的PE  分别为15  倍、10  倍、7  倍，维持公司“增持”评级
        风险提示：房地产调控对地产园林业务影响、市政园林业务进度不达预期、项目回款不达预期