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机场行业研究报告:申银万国-深度研究-机场:从量变到质变-081124

行业名称: 机场行业 股票代码: 分享时间:2008-11-24 18:48:23
研报栏目: 行业分析 研报类型: (PDF) 研报作者: 周竞竞,李树荣
研报出处: 申银万国 研报页数:   推荐评级: 看好
研报大小: 554 KB 分享者: 聪**** 我要报错
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【研究报告内容摘要】

本期投资提示:
􀁺  机场的业绩稳定性主要来源于刚性的收费水平和成本。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】收入端固定的航空性收费水平,成本端固定的折旧成本以及可控的人工成本,这两个因素都不受外界经济环境的影响。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)而机场的业绩弹性则主要来源于业务量的不确定性,业务量增速的变动通过经营杠杆将业绩波动幅度放大。尽管目前的机场收费政策以成本回收为原则,但定价时并未考虑机场的建设成本差异等因素,因而各机场的净资产收益率差异较大。
􀁺  从历史情况看,国内上市机场成本管理能力依然薄弱,非航开发不善,业绩增长主要由业务量的增长带动,处在量变阶段。非航开发不善导致国内机场收入增速低于业务量增速,而付现成本控制薄弱使得机场经营利润增速低于业绩增速。
􀁺  未来一类机场将经历从量变到质变的漫漫长路,二类机场则继续进行快速量变。经过7  年的快速增长后,机场业务量已经达到与国际机场可比的规模水平,资源价值具备使得质变的客观条件出现;而一类机场业务量增速放缓,业务量不再能持续高速增长,未来通过开发非航、提高成本控制能力来促进业绩增长的要求也已经出现。借鉴国际机场经验,一类机场通过招标经营引入竞争打破垄断经营,实现质变将是较为可取的发展路径。而二线机场则仍将经历快速的量变过程。
􀁺  由于国内和国际严峻的宏观经济形势,在2008  年低基数的基础上,2009  年全行业机场业务量增速预计仅为5%,并且不排除低于预期的可能。对比97,98年的数据看,我们认为受全球经济下滑的影响2009  年国际航线需求会弱于97、98  年,国内航线需求在政府积极拉动内需的情况下与97、98  年类似,考虑到08  年基数低的因素预计2009  年旅客量同比增长5%。同时,由于同比基数较高,除厦门空港外,其他机场09  年一季度利润都会出现同比负增长。如果09  年全年行业业务量增速低于2%,大部分公司利润将出现负增长。
􀁺  维持对机场行业“看好”评级。维持上海机场、白云机场、厦门空港、深圳机场的增持评级。在宏观经济下滑使得各行业业绩负增长或者亏损的环境下,机场是业绩相对较为稳定的垄断性行业,现金流充沛,且业绩波动性远低于周期性行业。但机场业务作为中高端可选消费品,经济下滑的背景下不排除业务量增速低于预期的可能性。2009  年机场将出现阶段性的防御特征,目前09  年PE估值水平(18  倍)偏高,警惕08  年12  月及09  年1  季度业务量同比及环比下降带来的业绩和估值同时下调的风险。从国际和历史的情况看,机场相对大盘PE  应有30%左右的溢价水平,13-15  倍PE  估值较为合理。对于长期盈利能力ROIC  大于WACC  的机场公司,1.5  倍PB  以下是相对估值安全边际。

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