■费用影响放大，一季度业绩是全年低点。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司一季度实现收入1.78  亿元，同比增长11.21%，实现净利润2245  万元，同比增长4.58%，实现EPS0.12  元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）随着制剂销售占比的提升，一季度毛利率提升3.94pp  达到50.88%，但受费用提高的影响，净利率为11.78%，下降1.22pp。费用的影响主要有三个方面：①公司今年初搬进新厂房，办公楼、宿舍等各项新增固定资产折旧较多②股权激励费用今年全年705  万元③随着募集资金投入使用存款利息减少，财务费用增加。
        这些因素的影响推动三项费用率提升5.23pp  至36.34%，但考虑到一季度对全年业绩贡献远不到四分之一，而这些费用是均匀计提，因此导致其对一季度的影响被放大。
        ■主业欣欣向荣，下半年增速提升。一季度水针制剂（基本是万脉舒）实现收入9939  万元，同比增长32.79%，销量300.64  万支，同比增长25.65%，预计万脉舒增速略高于此数。万脉舒的终端销售数据一季度仍然保持50%以上增速，今年在广东、山东等大省的基药中标情况都非常好，随着新标执行到位，下半年的增长逻辑变为“GSK  事件”与“基药政策”叠加，增速或能再上台阶。依诺肝素原料药订单充沛，募投车间4  月底建成，因相关技术人员主要精力在新车间设计与调试，一季度销量不到50  公斤，预计随着新车间建成投产，下半年将实现约600  公斤销量，带来6000  万左右的收入。
        ■研发投入加大，新产品渐次登台。预计二季度达肝素即将获批，今年还将申报西地那非（仿制伟哥）的生产批件，同时年底20  吨的透明质酸生产车间建设完毕，公司产品线已经不再单一。另外，拥有世界级的DAC  技术平台的孙公司常山凯捷健正在围绕糖尿病进行产品布局，公司也有意进入抗癌药物领域。
        ■投资建议：一季度是公司2014  年业绩低点，对全年影响不大，看好万脉舒强劲的产品力确保招标结果，充分受益基药政策和GSK  事件，下半年继续放量，与依诺肝素原料药一道推动业绩持续快速增长。丰富的储备产品也将于今年逐步登台亮相，同时具备极强的切入医疗服务市场的潜力。预计14-16  年PE  为0.83、1.16、1.53  元，“增持-A”评级，12  个月目标价35  元。
        ■风险提示：原料药价格波动，招标降价，研发风险。