利率周报：五月未央
        利率产品周报
        ◆4  月中采PMI  为50.4，其中产出指数回落0.2  至52.5，新订单指数回升0.6  至51.2，而出口和进口订单指数均回落，意味着海外需求走弱，国内需求回暖，未来企业补库存动能上升，存货投资将对投资需求形成一定拉动力。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        ◆对于未来一个季度债市观点，我们一直从实体经济、资金面、估值、供求四个维度来审视债券走势。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）流动性：资金面有波动但上行风险有限。预计7  天利率中枢维持在【3.5,4】之间。基本面：稳增长托底，但能否对冲房地产周期下滑仍待观察。供需面：5  月利率产品到期规模增大，国债供需关系好于金融债。5  月记账式国债到期1150  亿，政策性银行债到期2040  亿，环比4  月份增加1125  亿。国债发行规模预计为1450  亿；政策性金融债预计发行规模约2000  亿。利率品净增规模相对有限。
        ◆市场担忧货币政策在经济调结构、金融降杠杆的情况下未必会转向宽松，尤其是经历了2013  年3  季度经济稳增长、而货币政策偏紧的情况，市场对货币放松有更多怀疑。但我们认为，目前的经济环境与13  年3  季度相比，存在显著差异：1）13  年M2  增速在上半年维持在15%以上，大幅超出13%的年初目标，货币收紧压力大，而14  年3  月份12.1%的M2  增速大幅低于增长目标，且根据我们的预测，若无政策托底，4  月和5  月份M2  增速也大概率低于12.5%，全年M2  增速将低于13%，因此央行政策存在放松余地。2）CPI  在13  年3  季度9  月份开始上3，且维持了3  个月，最高10  月份到3.2，连续3  个月3  以上的通胀压力还是在一定程度上限制了央行的政策转松。而14  年预计全年CPI  在2.6  左右，尽管5  月份受翘尾影响达到全年峰值3  左右，但持续性不强，6  月份即可回落到2.7  左右。CPI  上行压力较小，PPI  持续通缩25  个月，通胀风险对货币政策的制约较小。3）13  年上半年影子银行扩张迅猛，经济冷货币热的现象在1-2  季度一直持续，620  制造的流动性紧张冲击是央行对金融套息杠杆操作的一次警示，因此，在3  季度的经济稳增长时，货币政策并不被作为首选，而14  年受到影子银行监管压力、非标信用风险增大的影响，银行表外和非标资产扩张增速放缓，货币政策放松空间增大。
        ◆我们认为，在本轮稳增长中货币政策存在进一步放松的空间。受基数效应影响，14  年经济增速前高后低，因此稳增长政策不会在2  季度大规模推出，当前时点稳增长的力度相对有限，货币政策仅表现为结构性放松，但随着地产投资的周期性回落，下半年宏观数据可能再次面临下行，货币政策将由预期管理、定向放松转向进一步实质放松，因此，无论从基本面还是货币政策趋势，支持债市的有利因素并未出尽，而是未待完续、仍在进行之中。
        ◆我们认为，5  月基本面和政策面变化将超越资金面成为影响债市的主要因素，预测4  月份CPI  和M2  增速将环比继续走低，货币政策结构性宽松仍值得期待.投资与增长数据放缓、违约与债务风险上升仍将是2  季度的主要趋势。在这一背景下，债市仍有基本面支撑，风险偏好有利于安全性资产，调整带来介入机会。估值上，金融债优于国债，国债中长端和金融债整体曲线均有下行空间，我们预测10  年期国债有望回落至4.2  以下。