一、  事件概述
        恒顺醋业发布2014年一季报，报告期内实现营业收入3.21亿元，同比增长15.07%；归属上市公司净利润1.38亿元，同比增长157.06%，折合EPS0.055元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        二、  分析与判断
        调味品主业一季度销售开门红，收入增速预计在20%以上调味品主业一季度销售良好，预计实现收入约2.8亿元，增速约为20%，预计全年调味品主业也将保持在20%以上。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）一季度整体毛利率37.44%，同比提升2.59pct，为近十年来同期最高水平，其中母公司毛利率35.70%，同比提升2.50pct，中高端黑醋产品及料酒增长较快应是主要原因。净利率大幅提升2.48pct至4.63%，除毛利率提升因素之外，期间费用率下滑显著也是重要原因。
        期间费用率同比下滑显示向好趋势，财务结构有望持续优化
        一季度公司期间费用率为28.58%，同比下滑2.22pct，尽管报告期内公司销售费用投放力度大幅加强，但财务结构优化导致的财务费用大幅下滑仍大幅拉低期间费用率。销售费用率提升2.44pct至15.02%，市场推广费用及销售人员费用增加应是主要原因，预计今年相比去年将出现显著提升。管理费用率小幅下滑0.80pct，保持相对稳定。财务费用率大幅下滑3.86pct至5.86%，主要是银行借款同比大幅减少、利息支出减少。非公开发行资金到位后将有1.9亿元偿还银行贷款，此举将降低公司短期借款总额，财务结构有望进一步优化。总体来看，我们认为期间费用率将进一步走低，推动整体净利率大幅提升。
        激励机制进一步完善，增发资金到位将解决市场投入不足问题
        激励机制完善和增发完成将是推动公司未来增长提速的两大重要举措。（1）激励机制进一步完善，不仅针对中高层及核心业务骨干提出年度业绩激励基金计划，而且一线销售人员激励提升也同步进行，将充分地调动整个经营团队和销售团队的积极性；（2）未来增发资金到位有望解决市场投入不足问题。费用问题（外围市场问题重于成熟市场）一直是影响公司快速打开销售局面的重要制约因素。我们预计增发资金到位后，下半年一线销售局面有望迎来一轮高潮。尽管短期可能小幅提升销售费用率，但对于"恒顺"品牌在外围市场的扩张而言则利在长远。
        三、  盈利预测与投资建议预计公司14-16年EPS为0.37/0.50/0.67元，目前股价对应PE为42/31/23X，合理估值17.5元，维持"谨慎推荐"评级。
        四、  风险提示
        费用投放超预期，销售低于预期