????????1)??1Q??业绩超预期，增长健康。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】销售和归属股东净利润分别增长20.0%和31.2%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）1Q??业绩超预期主要是因为一季度厂商返点较多，而这是非经常性的。
????????2）非经常性因素导致毛利率改善。毛利率升至8.3%（1Q13：7.9%），主要是因为一季度厂商返点较多，而这是非经常性的。我们预计以后几个季度的毛利率将下降，但全年毛利率应该可以维持在8%，尽管药品降价仍有压力。公司已经通过销售更多毛利率较高的国产药品以及增加毛利率较高的医院直销来稳定毛利率。另外，增加毛利率较高的如疫苗、血制品、高值医疗器械和耗材等非药品销售占比（目前~2%）也有助于维持稳定毛利率。未来我们认为稳定的毛利率通过这些措施是可以实现的。
????????3）整合继续有效。销管费用率降至4.1%（1Q13：4.2%），证实了我们的观点以及清楚的表明整合继续有效。经过几年的大力并购之后，公司决定2012??年开始聚焦整合。主要措施包括1.??集合采购（例如推进集合采购，统一配送和统一结算）；2.??统筹资金管理（例如统筹资金运用，统一融资平台，统一对外担保，优化资金使用效率）；3.统一物流平台和信息系统（例如建立全国多仓运营，统一后台信息系统）。公司的管理经营已经受益于这些措施，我们认为公司未来会继续采取这些措施改善管理经营效率，销管费用率将继续呈下降趋势。
????????4）经营性现金流改善。经营性现金流转为正的4020??万人民币（1Q13：-1.0??亿），证实了我们的观点以及清楚的表明公司改善现金流的措施是成功的。这些措施包括1.??对客户进行精细化管理，提高现金流入；2.发挥集合采购的规模优势与供应商协商，降低整体库存余额，尽可能延长付款期限；3.??对供应商的付款上多采用票据，减少应收票据的积压和现金流出。我们预计由于这些有效措施经营性现金流将继续改善。
????????5）估值有吸引力，维持增持。我们维持2014-15??年EPS??预测人民币1.06/1.30/1.61，目标价港币24.6??对应20%上升空间。考虑到目前15??倍14??年市盈率和0.6??倍PEG??以及行业平均23??倍14??年市盈率，估值有吸引力。该股票尤其适合对快速增长的中国医药行业以及国药在医药分销行业的龙头地位带来的优势有信心的长期投资者。维持增持。
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