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        2014年4月2日，国务院常务会议召开，研究扩大小微企业所得税优惠政策实施范围，部署进一步发挥开发性金融对棚户区改造的支持作用，确定深化铁路投融资体制改革、加快铁路建设的政策措施。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】一季度经济下滑过快之后，“微”刺激终于出台。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        我们对此的分析如下：
        （1）微刺激属于财政政策，但挤出效应小于传统分析框架。
        本次微刺激的三支箭，其效应都在财政政策领域。其中，我们看到，会议着重提出开发性金融对保障房建设的支持。会议确定，由国家开发银行成立专门机构，实行单独核算，采取市场化方式发行住宅金融专项债券，向邮储等金融机构和其他投资者筹资，鼓励商业银行、社保基金、保险机构等积极参与，重点用于支持棚改及城市基础设施等相关工程建设。
        这表明，中央政府试图在不使用货币政策的条件下，加大对于经济的刺激力度。在传统的教科书中提到，使用财政政策而不使用货币政策条件下，对于私人部门的信贷就会产生挤出效应。然而，在中国的现实中，金融体系远未到均衡状态，导致挤出效应可能较小。我们观察邮政储蓄银行的经营状况。根据网站披露，邮储银行2013年底本外币存款余额超过5.2万亿元，但贷款余额只有1.56万亿，贷存比只有30%，表明邮储剩余的3.6万亿以上资产，要么用于购买了各类债券，要么用于银行间拆借。邮储是银行间市场的资金融出方。
        在不扩大货币政策情况下，通过国开行发行住宅金融债券的模式，把囤积于银行间市场的邮储超储资金吸收直接投入实体，产生的挤出效应小于传统上的财政政策。因为在这种情形下，大部分金融机构都只需要对其资产负债表的负债端作出部分调整，而并非调整资产端的资产组合。
        （2）中央政府加杠杆，国家信用担保降低融资成本。
        会议提出“把政策支持和市场机制有效结合，尤其要发挥好依托国家信用、服务国家战略、资金运用保本微利的开发性金融的供血作用”。对此我们的理解是，棚户区改造作为微利项目，必须相应有较低的负债成本。在2010年开始的保障房建设中，由于地方政府的融资成本较高，因此事实上地方政府推进保障房的积极性一直存在疑问。
        相对而言，国开行目前享受的是主权信用担保，目前5年期国开行债和国债利差为133bp，而铁道债国开行债利差为40bp，而即使最高评级的AA+企业债（城投）和铁道债的利差为88bp。因此，未来发行住宅金融专项债券的方式，国开行事实上可以主权信用作为担保融资降低负债成本，再将其募集资金可以拆借给地方政府投入保障房建设。其模式和“两房”颇有类似之处。