投资要点：
        13  年业绩略低于预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】报告期内实现收入29.33  亿，同比增长29.40%，归母净利润10.39  亿，同比增长47.47%，扣非后归母净利润9.70  亿，同比增长49.16%；13  年EPS  为0.93  元，低于预期，加权平均ROE  为31.04%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）其中，13Q4实现收入7.07  亿，同比下降12.34%；归母净利润2.50  亿，同比增长2.77%。
          “内生提租  +  外延扩张”助推收入增长。报告期内公司实现收入物业租赁收入15.37  亿，同比增长61.12%，主要是由本部市场五期、成都项目、佟二堡二期项目开业，承租面积增加及已有部分市场提租所致，截止13  年底，公司共拥有可租物业面积233  万㎡；成都项目商铺及海宁本部三期品牌风尚中心部分物业销售确认，共实现商铺物业销售收入7.11  亿，同比增长94.22%；公司唯一地产项目东方艺墅13  年收入确认较去年同期减少，实现住宅开发收入1.82  亿，同比减少63.87%；此外，商品销售、酒店服务分别实现收入4.29亿、0.54  亿，分别同比增长14.72%、1.11%。
          一次性收入确认减少致13Q4  收入增速下滑、利润增速放缓。单从13Q4  来看，公司确认成都项目商铺出售4500  万（净利率约45%），贡献利润约2025  万；确认东方艺墅收入约650  万（净利率约15%），贡献利润约97.5  万；剔除后，公司13Q4  实现收入6.55  亿，净利润2.29  亿。公司12Q4  确认东方艺墅收入约5600  万（净利率约15%），贡献净利润约840  万；确认本部三期商务楼收入8100  万（净利率约40%），贡献净利润约3240  万；确认四期北侧商务楼收入为3000  万（净利率约10%），贡献净利润约300  万；剔除后，公司12Q4  实现收入6.39  亿，净利润1.99  亿。因此，单季度来看，公司13Q4  收入增长2.51%，净利润增长15.07%，远低于前三季度收入及净利润增速（分别为52.93%、71.06%）。我们认为，公司13  年财务报告进行适当盈余管理（本部二期四层部分承租权费或延期确认），平滑年度之间的盈利增长。
          市场推广及人工成本上升致期间费用率增加。13  年公司期间费用率为5.83%，较去年同期增加0.62  个百分点，其中销售费用率为4.13%，管理费用率2.87%，财务费用率-1.19%。报告期内新开市场导致营销费用增加，宣传费用8135  万，同比增长9.01%；同时，支付职工薪酬619  万，同比增长18.02%，两者致销售费用率较去年增加0.48  个百分点；13  年共支付管理人员薪酬3708  万，同比增长23.31%，致管理费用率较去年增加0.30  个百分点。公司13  年末公司累积购买理财产品5.05  亿，实现收益1363  万，致财务费用率较去年减少0.16  个百分点。
          “O2O  +  外延储备项目”助力公司中长期发展。公司旗下自主研发的一站式皮革制品销售平台海皮城(www.haipicheng.com)于13  年9  月上线。皮衣皮草行业作为小众的细分市场，拥有客单价高、产品差异大及体验性强的特点，专业市场仍是当下最佳的销售渠道，受到电子商务冲击较小。公司在线下拥有较强的品牌、规模资源，在线上没有具有威胁的竞争对手，布局线上市场能够形成先发优势。
        同时，公司拟通过O2O  打造现代化的“智慧市场”：一方面实现市场内WIFI  覆盖，通过手机导购、导航等手段提升商务、休闲体验；一方面寻求合作伙伴推进电商平台建设，进行移动端产品研发，逐步建立大数据采集及挖掘系统，并实现手机支付功能。公司仍处成长期，外延储备项目较多。截至13  年底，共有总部六期（展览中红  +  国际馆  +  皮衣批发中心  +  商务楼，共24.9  万㎡）、时尚产业园（12.5万㎡）、佟二堡三期（品牌生活馆  +  创业园区  +  商务楼，  共21.04  万㎡）、哈尔滨皮革城项目（33  万㎡）、天津皮革城项目（11.2  万㎡）和济南皮革城项目（15万㎡）项目在建及储备，总计面积117.64  万㎡（现有198.19  万㎡），增量可观。
        其中哈尔滨项目、佟二堡三期预计将在14  年下半年开出，合计面积约54  万㎡，14  年短期业绩可能将会承压，新增市场利润将在15  年集中释放，在长期的维度不影响对公司的价值判断。
          维持盈利预测，维持增持。公司仍处成长期，外延储备项目较多，利润将集中于15  年释放，13  年因建设进度问题没有新开市场；同时，皮衣行业在暖冬、反腐抑制、竞争加剧等因素的综合影响下呈现一定程度回调，且14H1  无新市场开业，导致14  年上半年业绩增长压力较大。公司预计14  年下半年将陆续有新项目开业，其中哈尔滨皮革城预计在10  月左右开业，佟二堡三期品牌生活馆及商务区亦将在三季度交付。公司定位准确、外延战略清晰、市场运作能力强，公司储备项目（哈尔滨、佟二堡三期、济南、天津、北京、郑州等）丰富，虽短期业绩承压，但在更长期的维度里不影响对公司价值判断。维持盈利预测，预计公司14-16  年EPS为1.11  元、1.50  元、1.60  元，对应PE  为12  倍、9  倍、8  倍，维持增持。