投资要点
事项:海宁皮城今日发布2013 年报,实现收入29.3 亿元,同比增长29.4%;归属母公司净利润10.4 亿元或EPS=0.93 元,同比增长47.4%(此前已发布业绩快报);加权净资产收益率31.04%,同比增长4.21 个百分点。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
平安观点:皮衣产业链发展健康,上游商户盈利能力强,公司“前店后厂”的市场运作模式,既分享零售流通环节利润,又攫取上游制造环节利润。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)从生产环节看,海宁皮城市场份额超过30%,但从终端零售看,市场份额仅8%,两者之间的差距意味着海宁生产的皮衣中有近70%并非在海宁皮城的平台上零售。公司依托产地市场生产资源,凭借已经建立的品牌及规模优势,加速整合销地市场零售渠道,在培育一批具备较强品牌、零售运营能力的大商户同时,也促进产业链产销专业分工化转型。随着哈尔滨、天津、济南、北京、西安等优质项目的落地及电商平台开拓,公司在皮衣零售渠道的集中度有望快速提升。
外埠市场势头强劲,租金收入占比已达 40%
公司全年实现商铺及配套物业租金+综合管理费15.4 亿元,同比增长61.1%。
其中海宁本部市场租金+管理费9.27 亿元,同比增长51.5%,增量主要由本部五期品牌旗舰广场、老市场提租以及B 座2 期四楼重新招租贡献;外埠市场租金+管理费6.1 亿元,同比增长78.3%,占公司租金及管理费比例已达到40%,增量主要由于佟二堡二期裘皮市场、成都项目及其他市场整体提租贡献。从我们和商户的交流来看,今年终端需求较往年下滑,主要由于天气因素及反腐倡廉下的团队游客受限所致,2014 年中的提租幅度存在低于预期的可能。
扩张接踵不断,皮衣零售渠道整合大幕刚刚拉开
公司在外埠销地市场的持续扩张,本质上是对皮衣零售渠道的整合。目前哈尔滨项目招商报名已截止,仍然呈现供不应求现象,且哈尔滨当地商户报名踊跃,我们预计招商工作有望在4 月底完成,秋季有望正式营业;佟二堡三期品牌生活馆预计三季度开业,独立商务区同步交付使用;天津、济南、北京等项目也将加快建设进度,力争在2016 年完成主要省级城市的布点。
我们预计哈尔滨项目 2014 年秋季开业,贡献14/15 年租管费+承租权费分别为1.1 亿元/3.4 亿元;天津、济南项目2015 年秋季开业,分别贡献15 年租管费+承租权费6100 万和7500 万;本部六期预计15 年贡献租金9000 余万。此外,三期品牌风尚中心、斜桥加工区、五期酒店式公寓、东方艺墅等出售项目有望于今明两年陆续确认。考虑到终端需求不旺可能导致的提租不达预期,我们下调公司14-15 年EPS 至1.05、1.3 元(原预测为1.17、1.45 元),现价对应14年估值12.5X,“推荐”评级不变。
风险提示:受经济及天气因素,皮衣终端需求低于预期;外埠销地市场扩张可能面临零售商户匮乏;电商可能对线下市场造成一定分流。