公司0.33元的业绩低于预期，不过主要是税收及少数股东损益因素导致，EBIT增速达62%，现金情况也持续提升，经营质量改善上值得肯定。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】以EBIT及收入增速看，我们认为无需忧虑，目前股价具备价值，维持“审慎推荐-A”投资评级。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　13年净利润同比增长30.4%，低于预期，但营业利润高增长超预期。公司实现收入162.9亿元，营业利润6.26亿元，归属母公司股东净利润4.06亿元，同比分别增长18.3%、76.2%、30.4%。EPS0.33元，每10股派2元（含税）；Q4收入、营业利润和净利润增速分别为18.5%，44.3%，10.2%，营业利润率创5.4%历史新高，但因所得税率大增（主要系子公司退税减少）而使净利率仅2.1%，同比下降。
　　高端明星产品驱动收入快速增长和结构提升。公司收入增速达到18%，其中高端明星产品莫斯利安32.2亿增长106%，优倍鲜奶9亿增长38%，畅优酸奶11.9亿增长35%，推动产品结构提升，收入快速增长，也推动销售费用率和管理费用率分别下降0.6和0.2个百分点。尽管其他液奶产品整体收入下降7%，但行业需求升级不变，从1季度市场反馈看，前述明星产品在14年有望继续保持高增长，伊利蒙牛也在跟进相关产品共同做大市场，可以抵消其他产品的销售继续下滑。我们判断公司14年收入可保持18%左右，且费用率继续有所下降。
　　经营质量改善提升公司价值，Q1净利增长应在50%左右。除收入较快增长，结构不断提升外，公司的经营质量改善还体现在现金流明显优化，现金流入/收入指标13年底达到1.18。4季度受成本上涨影响明显，毛利率同比降1.8个点，而所得税因可抵扣项调整导致上缴较多。不过5.4%的营业利润率已显示公司潜力，未来随毛利率及所得税率恢复常态，公司仍有望实现利润高增长。由于基数较低及明星产品延续高增长，我们预计公司Q1净利润增速应在50%左右。
　　维持“审慎推荐-A”投资评级，年内目标价20元：我们假设14年起所得税率恢复至25%左右，下调14-16年预测EPS至0.48元，0.61元，0.74元，未来3年利润复合增速31%，经营质量仍有改善，我们建议按照14年35倍及1.5倍PS计算估值区间，给予目标价20元。维持“审慎推荐-A”投资评级，建议关注买入机会。