????????投资要点：
????????我们对于2014??年的行业基本面和政策转向持中性偏谨慎的态度，在房价看涨情绪没有根除的大环境下，行业调控的市场化改革将慢于预期，但我们不认同目前投资者整体对房地产负面的看法。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】高基数以及面临的信贷环境趋紧可能导致行业增速放缓甚至小幅为负，但与2009-2010??年上升周期不同，本轮（2012-2013）持续不断的政策压力令行业整体的投资启动未及上一轮汹涌，投资冲动仅集中在个别供求失衡严重的热点城市，由此导致全行业的供求关系不会迅速逆转至重蹈2011??覆辙。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
????????政策走向：我们从三中全会中看到以房产税逐步替代土地财政、释放农村建设用地、加速完善住房供应体系为三大基石的房地产调控长效机制浮出水面，而逐步放松计划生育、放开户籍限制等人口政策也为行业带来新增需求。但美好的远景将受限于改革的步伐，对此我们不甚乐观。我们预计限购限贷等旧手段仍将在2014年延续，房产税试点扩大将在有限城市和较小税基、较低税率下展开，如果意外的出现以房产税替代限购政策这一市场期待的调控方式转换，我们认为前提是房产税试点可能采取更加严厉的方式，因此即便政策调整在方向上是正面的，但对行业基本面的影响中短期内未必乐观。
????????融资环境：我们的宏观分析师预计明年新增贷款将超9.5??万亿，整体信贷环境仍较宽松，但资金成本上升趋势能否遏制疑虑难除。不过我们的购买力测算显示如果首套房按揭利率在2014??年从折价回归基准，购买力水平将从2012-2013??年略低于50%的水平微升至50%左右，仍明显好于2011??年水平。而在开发商融资环节，市场对于影子银行监管趋严将带来的负面影响反应也可能过度，房地产仍将是信托等产品的首选标的，同时考虑到发债等融资途径也将维持顺畅，我们认为房地产再融资增速不会显著放缓。在对销售回款和银行贷款做出最保守估计后，我们预测行业整体的资金来源增速仍将维持在15%以上，基本与投资增速相匹配，流动性风险有限。
????????行业基本面：基于2013??年的新开工和存货去化，我们测算2014??年整体供应量仅有个位数增长。我们在基准情形下假设2014??年去化率水平下降5??个点至65%，而乐观和悲观情形则分别假设去化率不变或下降10??个点。我们因此得出明年的住宅销量增速为零，而乐观和悲观情形下分别为增长6%或下降9%。基于供应增长有限、行业整体资金面尚可、土地市场热态仍将延续，我们认为房价上行态势不会改变，但增速可能较今年略微放缓至个位数。投资展望整体亦呈增速略有放缓的态势，新开工和买地增速预计将分别从2013??年的13%和9%微跌至10%和5%，受此影响整体房地产投资的增速可能从2013??年的20%小幅下行至18%。
????????个股份化：我们覆盖的13??家大中型开发商13??年合约销售强劲增长34%，但土地购买同比增长100%，占同期销售额的比例从去年的24%升至41%，令年末平均负债率从去年底的66%反升至73%的水平，而带入2014??年的未付土地款平均较上一年增长64%，负债率最高的三家是富力、融创和恒大。我们预计2013??年的平均入账收入和核心净利将分别增长28%和20%，较2012??年的20%和11%有所提高，13??年上半年是利润率阶段性低点，下半年有所回升且将持续至14??年，因此2014??年的收入和净利增速将分别超过20%，且利润率好于13??年，业绩突出的公司包括世茂、融创、碧桂园、华润、中海。同时，我们预计2014??年合约销售平均增速将放缓至17%，超出我们对于行业零增速的判断，因大公司仍在进一步扩大市场份额。我们继续看好龙头企业和近年来执行力持续提升的公司，包括中海、华润、世茂，融创，此前增速略慢的龙湖地产可能略微提速，而13??年增速过猛的碧桂园可能面临增速大幅下滑；而对于执行力欠佳或可售资源不足的公司如雅居乐、恒大、远洋以及恒盛地产则估计保守。
????????板块走势展望：大中市值中资地产股2013??年整体位于30-50%净资产值折价区间波动，年初延续12??年四季度升势见到高点，年中因资金紧张担忧跌至低谷，四季度又因政策转向落空以及资金紧张担忧再起而自高点持续回落至50%净资产值折价附近，14??年市净率和市盈率分别为0.8??倍和5.3??倍，以过去10??年的估值水平衡量，目前接近均指下方一个标准差位置。虽然我们不认为板块在2014??年具备重估的条件，但我们认为多数利空已于近期股价下跌中有所反映，目前机构投资者在地产的仓位非常有限，随着春节后融资环境的逐步恢复，有望迎来阶段性的估值修复行情。因此，我们认为目前已接近重新进入质地优良公司的时间窗口，我们仍然首推业绩和销售展望最佳的世茂房地产，并认为近期的下跌亦令蓝筹股中海、华润以及估值低的中小市值股融创、保利逐步显现投资价值；若市场风险偏好能持续回升，目前我们仍给予中性评级的公司中我们认为碧桂园和合景泰富可能拥有更好的弹性。而同时，基于疲弱的增长或资产负债表，我们重申恒大、恒盛、富力减持评级。
????????催化剂—1）融资环境逐步恢复2）销售数据企稳回升3）经济增长目标定在7.5%核心风险--1）融资监管进一步严格，资金成本持续上升2）房产税扩容超预期严厉????