总股本/流通A  股（万股）  71100/0  2012A  1.42  1.07  40.12  -  5.20流通B  股/H  股（万股）  -/-  投资要点：
        IPO  概况：公司以51.25  元/股的价格发行7485  万A  股普通股，其中发行新股数量为3,750万股，股东公开发售老股数量为3,735  万股；其中网下发行数为2994  万股（占比为40%），网上发行数为4491  万股（占比60%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】发行价对应12-13  年摊薄后PE  为32  倍与24  倍，本次发行募集资金总额38.36  亿元，其中公开发行新股的净募集资金18.38  亿元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        合理股价为66.25-79.50  元，对应14  年PE25X—30X：按公司发行新股后的总股本74850万股测算，我们预测公司13-15  年摊薄后EPS  分别为2.12  元、2.65  元和3.23  元。考虑食品饮料及调味品可比公司估值情况及行业增长空间，我们认为合理估值水平14  年25-30倍PE，对应股价为66.25-79.50  元，对应市值496-595  亿元。
        公司是国内调味品行业龙头。公司酱油、蚝油、黄豆酱国内销量排名第一，其中酱油市占率15%-18%，总量为第二名的5  倍，蚝油总量为第二名的7  倍，份额远超竞争对手。2012年公司收入70.7  亿元，净利润12  亿元。09-12  年，公司收入和净利润CAGR  分别为16%和20%。13  年1-9  月收入和净利润分别同比增长18%和37%，毛利率39%，净利率19%。
        公司竞争优势显著：1）品牌优势：国内第一大酱油、蚝油品牌，品牌形象家喻户晓。受益于行业整体消费结构升级，公司年均提价4%-5%。2）渠道优势：拥有2100  家左右经销商、逾12000  家分销商/联盟商的销售网络，渠道规模和经营效率远超竞争对手。3）规模和产品优势：国内最大的产能规模和国际工艺保证产品生产成本较低、品质一流；品类丰富，依托核心品类酱油带动蚝油、调味酱、醋、复合调味料等多种调味品共同增长。
        新品推广配合渠道深挖和下沉，集中度有望再提升：1）地级市深挖和县级渠道下沉。目前覆盖的300  多家地级市中，有绝大多数地级市的人均消费额有望再提升2-3  倍；县级市场的开发率仅为50%，未来渠道下沉空间巨大。2）核心品类酱油稳定增长，蚝油、调味酱等明星品类放量：我们预计未来三年酱油保持15%的增长，蚝油及调味酱增长超过20%，醋及其他复合调味料值得期待。3）龙头占有率将再提升：消费升级和食品安全背景下，公司渠道的下沉和产能的释放将加速行业小品牌及作坊（占比60%以上）的整合及淘汰。
        募投项目用于扩大现有调味品产能。募集资金净额18.38  亿元拟全额用于海天高明150万吨酱油调味品扩建工程，新增酱油年产127  万吨、调味酱年产23  万吨的生产规模。
        风险揭示。大豆、味精等原材料波动风险；食品安全风险；渠道拓展不及预期等。
        特别提示：本报告所预测新股定价不是上市首日价格表现,而是在现有市场环境基本保持不变情况下的合理价格区间。