吸引力日益增加的基本面以及估值上行空间
我们认为2009 年独立发电企业的盈利能力将从2008 年二季度的谷底反弹。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】在我们看来,7 月份和8 月份的两次电价上调以及煤炭价格的下跌有助于部分独立发电企业减少亏损,甚至会使一些企业扭亏为盈。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)最近华润电力和大唐的股价在优于大市表现后的回调应会带来更具吸引力的买入时机(如华润电力的2009 年预期市盈率为15 倍)。
我们的情景分析假设单位煤炭成本最多下降6%
我们目前假设研究范围内企业的单位煤炭成本2009 年将上涨5%,但继续认为存在更有利的风险。高盛大宗商品分析师今天下调了煤价预测,目前预计2009 年现货价下跌10%,合同价上涨10%。这可能会显著提升独立发电企业的利润,尤其是因为我们认为电价通常并不会追随煤炭价格一同下降。此外我们认为,在现货价格下跌的环境下,煤炭合同兑现率将上升。在我们基于上述假设的情景分析中,如果其他条件不变,2009 年单位煤炭成本可能会下降6%,华润电力和大唐的2009 年每股盈利可能会分别再提高46%和81%。
发电量增长的放缓可能是暂时的;曙光初现
正如我们在最近几个月所指出的,宏观经济增长的放缓导致独立发电企业的机组利用率下滑。我们目前假设电力消费增长将在2008 年放缓至9.5%,2009 年放缓至9%,之后在2010 年反弹至10%。但是,基于高盛中国经济学家对2008 年和2009 年中国GDP 分别增长9.8%和8.7%的预测,我们认为8 月份电力消费增长6%仅是暂时的放缓。此外,我们认为:1) 大型/高效的独立发电企业可能会从小型企业手中夺取市场份额;2) 机组利用率的持续下滑可能会进一步降低煤炭需求和价格并提高独立发电企业的利润率。
华润电力的煤矿投资仍看起来十分有利
我们认为,由于收购价格相对较低而且煤炭质量较好,即使假设煤炭现货价格降至更低水平,华润电力的煤矿投资仍可能会提升其净现值。我们认为大唐可能也会从塔山煤矿中进一步受益,其2008 年上半年业绩就是一个具体体现。
买入策略执行记录出色的华润电力(强力买入)和大唐
我们看好华润电力高于同行企业的净资产回报率和被低估的煤炭资产。我们认为,它将利用其强劲的资产负债状况来收购发电厂和煤矿。我们还看好大唐的执行记录并认为其煤炭资产价值存在上行风险。