综合性白电业务可获更高估值水平
11月15日，美的电器公告向集团公司及集团控股子公司合肥荣事达洗衣机有限公司、合肥荣
事达电冰箱有限公司和合肥荣事达美的电器营销有限公司各50%股权。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】股权转让的交易标的价格
是以各目标公司净资产为基础平价确定，交易标的总价为12,742.93万元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
本次收购的目的是考虑到随着国际空调产能布局的调整，国内各主要空调厂商均完成了大规
模的产能扩张，国内空调产能相对其需求已严重过剩；随着铜、钢等大宗原材料价格持续上涨，
空调行业利润率也达到了历史最低；因此，公司有必要扩充产品类别，扩大业务规模，培育新的
利润增长点。三家公司2005年的合并净利润为2,304.73  万元；截止2006  年7月31  日，三家公司
的合并主营业务利润为47,642.11  万元，合并净利润为4,671.71  万元。
我们之前之所以短期内给予美的电器“中性”投资评级的主要原因就是基于未来国内空调行
业增长放缓甚至出现负增长的这一判断（详见9月21日的调研报告和10月31日的三季报点评）。
我们认为此次收购冰箱与洗衣机业务将为公司打开新的利润增长空间。
其一是基于行业层面，洗衣机行业平稳增长，冰箱进入周期性增长阶段。冰箱和洗衣机属于
婚嫁“三大件”（冰箱、洗衣机、电视机），相对于空调，已经成为家庭必需品。产品的更新换
代和新置消费将成为行业增长的主要驱动因素。冰箱和洗衣机进入我国城镇家庭的时间大约比空
调提前十年，在城镇家庭的普及率已较高，二次更新形成较大的市场需求。在白电整体增速放缓
的大环境下，电冰箱行业的增长显得颇为突出。截至8月份，今年冰箱产品累计完成3056万台，
同比增长34.22%；上半年冰箱销量同比增长42.13%，内销量同比增长55.57%，外销量同比增长
41.89%。从产量、国内外销量的增长趋势来看，电冰箱产品开始进入周期性增长期。洗衣机近年
来一直保持平稳的、较快的增长态势，2002～2005年产量的增长率为分别为17.55%、27.81%、
19.2%、15.93%，今年前8个月产量同比增长22.61%。
其二是基于公司并入的荣事达冰箱和洗衣机业务的盈利能力。三家公司2005年的销售净利率
为6.05%，而美的电器目前的销售净利率不到3%，新并入资产可以提高美的电器的盈利能力。荣
事达冰箱和洗衣机具有传统品牌的优势，根据中华商务网的统计数据显示，2006年2月荣事达在
波轮洗衣机市场零售额的份额为8.59%；今年1-9月，荣事达冰箱零售量的市场份额为4.92%。
基于以上两点，我们认为美的电器拥有了良好的白电业务组合，可以享有更高的估值水平，
根据综合性白电厂商的PE水平，美的电器的合理PE水平应该为15～18倍。按照三家公司07年的利
润贡献为5千万计算，对应EPS为0.08元，上调07年盈利预测至0.86元，按照15倍PE，目标价位在
12.9元。