产品结构优化有望超预期,公司毛利率显著提升。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司根据“水产料重点发展,猪料优先发展,禽料选择性发展”的方针,继续强化营销突破,提高服务水平,全面提升公司的营销竞争能力。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)我们预计13 年公司水产料销量增长约7%,猪料销量增长约18%-22%,低毛利的禽料销量下滑约17%-20%。猪料和水产料(尤其是毛利较高的的膨化料等产品)占公司饲料销量的比重持续提高,推动饲料业务毛利率提升1-1.2 个百分点。由于四季度高毛利产品销售情况好于预期,预计13 年公司饲料业务毛利率达到约10%。
食品加工业务大幅减亏。12 年下半年起,公司对亏损的食品加工业务着手进行人事和结构方面的调整,随着13 年上半年新管理班子陆续到位,市场渠道拓展完成,畜禽产品加工等子业务板块开始出现好转迹象:春源食品二季度末开始实现盈利;新太丰三季度亏损大幅减少。而罗非鱼加工业务13 年下半年环比也出现盈利提升,预计全年食品加工业务亏损额较去年减少3000 万元,14 年有望继续减亏2000-3000 万元。
定向增发完成后,财务结构不断改善。13 年7 月,公司以4.53 元/股的价格向控股股东定向增发1.29 亿股,募集资金5.87 亿元。扣除发行费用后,4 亿元用于偿还银行贷款,其余资金用于补充流动资金,预计可减少财务费用开支3000 余万元。截止9 月30 日,公司银行贷款较上一报告期(6 月30 日)减少2 亿元,资产负债率由69.5%下降至54.8%,财务结构有所改善。资金充裕也为公司进一步外延式扩张,参与行业兼并、整合创造了可能。
再次上调其盈利预测,重申“买入”评级。我们认为,2014 年水产饲料行业景气度有望回升,公司水产料销量或将同比显著增长,加上经营效率提升、产品结构改善,毛利率水平仍有1-1.3 个百分点的提升空间,假设公司2013-2015年饲料销量分别为416/498/479 万吨,预计公司2013-2015 年收入分别为156/190/221 亿元, 净利润分别为3.08/4.37/5.38 亿元, EPS 分别为0.38/0.53/0.66 元(原预测为0.35/0.51/0.66 元,上调原因:毛利率提升幅度有望超预期),参照14 年饲料行业整体估值水平上限,给予2014 年23 倍估值,目标价格12.2 元,较目前股价仍有40%上涨空间。重申“买入”评级。
催化剂:饲料销量超预期、毛利率超预期、公司参与行业兼并收购等。
风险提示:14 年水产饲料销量不达预期、罗非鱼加工业务大幅亏损等。