报告摘要
公司成功从传统抗生素生产商升级为大型综合性制药商。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】东瑞制药是国内领先的第三代头孢菌素生产商,在第三代头孢菌素合成方面拥有国内领先的技术,是国内少数实现全面垂直整合生产代孢菌素的厂商之一。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)公司近年十分注重高毛利系统专科药的开发, 大部分为系统专科药物的成药占销售金额的比例2012 年达55.9%, 2013 年上半年更达58.1%,而低毛利率的中间体和原料药占销售金额比例则逐年下降,已转型为大型综合制药商。 高端系统专科药物将不断提升公司盈利能力。近年来专科药占公司成药销售额的比例不断提升,2013 年上半年仅专科药的核心产品高血压药物「安」系列和乙肝病毒药物「雷易得」的销售金额就分别占成药销售额的46.4% 和17.6%。这两种产品2013 年上半年的销售金额分别同比增长14.3%和69.1%。「安」系列产品已经推出多年深入众多零售药店。该产品售价低廉适合大众需求, 而且高血压患者一般轻易不会更改用药, 我们认为今后几年将保持稳定增长。公司于2010 年推出的抗乙肝病毒药物「雷易得」的耐药发生率明显低于目前常用的拉米夫定和阿德夫韦等, 能长期有效抑制乙肝病毒复制并防止肝纤维化和肝癌的发生。目前雷易得仅在国内16 个省份和部分军区医院销售,在广东/上海/江浙/京津地区等发达地区还没有销售。我们预计2014-15 年将是招标大年, 尤其是广东和江浙等用药大省很可能招标,而「雷易得」这样的产品将明显受益。除了这两种核心产品外,由于雾霾等原因, 占公司2013 年上半年销售额6.6%的「西可韦」和「西可新」2013 年上半年的销售额同比增长45.3%, 由于环境污染等原因我们相信此类产品需求还将进一步扩大。由于专科药物销售占比增加, 公司盈利能力不断提升。2010A/2011A/2012A/20131H 毛利率分别为29.2%/33.6%/37.9%/42.1%, 今后还有提升空间。 新产品将不断注入活力。公司经过10 年时间研制的治疗肾结石用药「杰士同」于2011 年12 月获SFDA 批准投放国内市场。该药品与传统的碎石治疗不同, 是通过持续缓慢释放枸橼酸和钾离子增加尿液PH 值降低酸性, 通过改善体内环境来防止结石形成和手术后复发。由于传统的手术治疗容易留下碎石,碎石振裂可能导致血尿, 而杰士同则能防止这个问题。因此预计经过2~3 年的推广, 预计这种新药将在2015-2016 年起给公司带来贡献。除此之外,公司目前还有9 种头孢菌素/2 种抗感染用药/6 种心脑血管用药/2 种消化用药正在研制,相信这些药品的推出将给公司带来活力。 抗生素产品将逐渐企稳。公司2011 年和12 年利润下滑主要是受"限抗令" 影响, 但是抗生素还不能完全停用,相信最坏的时期已过,未来将逐渐企稳。 公司拥有充足的资金, 将维持40%派息率。截止2013 年6 月底公司拥有1.9 亿元人民币的现金及现金等价物, 而2014 年的资本开支仅1.5 亿左右, 因此将维持充足资金。另外,公司预计今后几年的派息率将维持在40%。 投资建议:彭博预测公司2013E 营业收入和净利润将分别同比增长12.4% 和34.2%。2013E EPS 为0.20 元人民币,目前股价对应20 倍2013E 市盈率,低于行业平均, 值得关注。