投資概要
        香港房地產板塊明顯跑輸恆指:  無論計算短期表現(1  個月/3  個月)或者年初至今表現，香港房地產板塊都明顯跑輸恆指，我們歸咎於1.)香港樓價出現調整的預期，及2.)憂慮聯儲局退市及利率上升。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】根據我們的觀察，現時業主的議價能力已大大降低，最近不少成交均要”劈價”5-10%沽出。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）基於過往支持樓價上升的兩大因素開始逆轉，包括1.)低息環境，2.)  供不應求，現時私人住宅負擔比率高達50.1%(10  年平均值為37.5%)，我們預期香港樓價將再有20-25%的調整，但香港地產發展商負債比率低，本地業主持貨能力強(約60%的業主已還清按揭)，預期樓價調整速度會相當慢，週期或長達3-4年。無論如何，這將會影響到投資者對本地地產發展商的投資意慾。
        香港樓市調整期開始，靜待更佳入市時機:  1994  年  4  月至  1995  年  10月歷時約19  個月的香港樓市調整期有一定的參考性，該段樓市調整的主要原因是樓價已錄得一定升幅及進入加息周期(本港的最優惠利率先後5  次加息，由6.5%上升至9%)。該段樓市調整初期(頭3  個月)本地地產發展商股價明顯跑輸恆指，期間恆指下跌4.4%，但長實股價下跌17.2%，新地及恆地均跌愈20%，與現時地產發展商股價跑輸大市的情況相似，但我們亦發現調整期開始6  個月後，部份地產發展商如新地及恆地股價已開始收復失地重新跑嬴恆指。雖然今次香港樓市的調整期預計不止1  年半時間(我們預期是3-4  年時間)，但我們預期走勢上會有所類同，即樓市調整初期地產發展商股價會明顯落後於大市，但調整期的中段開始地產發展商股價會追落後，甚至重新跑嬴，建議投資者耐心等候一個更佳的入市時機。
        發展商陸續採取以價換量策略:  最近地產發展商推出新盤時出價已顯得保守，又以不同的折扣優惠及印花稅回贈吸引潛在買家。香港政府推出多項印花稅打擊需求及市民對樓價下跌預期日益增大後，我們相信地產發展商以價換量的策略已成為大趨勢，預期接著推出的新項目都會以相近的折扣優惠及印花稅回贈吸引買家，我們認為地產發展商減價推盤的策略將成香港樓市回調的主要催化劑。我們亦觀察到一手市場成交回暖並沒有為香港地產發展商的股價帶來正面的刺激作用，相信是投資者認為減價換量為香港樓市帶來更大的下行風險及樓市調整僅剛剛開始，投資者亦認為現時未到合適的入市時機。
        地產發展商股價短期內持續跑輸大市:  本地地產發展商的平均資產淨值折讓率已達46.3%  (長期平均值約為20%)，比長期平均值減一個標準差更低，收租股的平均資產淨值折讓率為46.2%(長期平均值約為32%)，從估值上看，本地地產發展商是吸引的，我們認為以現時的估值，本地地產發展商的股價應該沒有太大的下行風險(如15%以上的調整)，但鑑於香港樓價剛剛踏入調整週期，加息週期仍未真正來臨，預期短期內缺乏正面的催化劑下，本地地產發展商的上升空間亦有限，資產淨值折讓率難以因為股價上升而得以收窄，總括而言，我們認為發展商的股價短期內將持續跑輸大市及於區間橫行。