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众生药业研究报告:兴业证券-众生药业-002317-成本上升拖累业绩,14年有望明显加速-131029

股票名称: 众生药业 股票代码: 002317分享时间:2013-11-06 16:37:11
研报栏目: 公司调研 研报类型: (PDF) 研报作者: 徐佳熹,项军
研报出处: 兴业证券 研报页数: 7 页 推荐评级: 增持
研报大小: 444 KB 分享者: 32****3 我要报错
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【研究报告内容摘要】

投资要点
        事件:
        近日,众生药业公布了其2013  年三季报,报告期内营业收入8.12  亿元,同比增长24.92%,归属上市公司股东净利润1.37  亿元,同比增长4.04%,扣非后同比增长5.36%,EPS0.38  元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】同时公司预告其1-9  月份利润同比增长0-20%。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
        点评:
        公司的中报业绩低于我们此前的预期(EPS0.42  元)。
        核心品种维持较快增长,未来发展前景看好:报告期内公司收入增速为24.92%,与中报的26.78%相比减速并不明显,考虑到12  年Q3  的销售增速(18.98%)要快于Q2(14.79%),我们认为公司收入端依然保持了较快的扩张态势,在处方药受到反商业贿赂影响出现行业性增长减速的背景下,公司收入的稳健增长实属不易。考虑到公司有部分在省内销售的化药品种规模处于停滞状态,我们预计公司的中药品种前三季度依然保持了较快的增速,其中核心品种复方血栓通胶囊增速估计在30%以上。作为新引入2012  版基药目录的中药独家品种,复方血栓通胶囊日用药金额适中(6-7元,易于基层放量但同时降价压力也不大),在适用症方面也有独到之处(主要集中在眼科、心脑血管、神经内科等领域)。参考业内其他中药企业(如步长、以岭药业等)主打品种进入基药目录后的放量情况,加之目前其在基层市场较低的销售基数(且主要销售集中在此前进入省级基药增补目录的广东省),我们认为随着今年下半年开始各地陆续开展基药招标,该品种有望在未来的2-3  年内实现较快速的扩张,保持30%或更快的年均增速。在营销方面,公司现有销售人员超过600  人,省内省外人员分布各半,
        具有较好的自主营销基础。目前公司以新版基药目录为契机,提出“抢时间、广覆盖、结同盟、促增长”的方式,考察、筛选了一批具有专业学术素养和专业推广能力的代理商,加快对于公司薄弱区域、薄弱环节以及薄弱品种的改善,我们注意到公司中报省外销售已达2.3  亿元,同比大幅增加51.01%。
        未来随着基药招标的陆续推进,预计省外销售仍将保持快速增长势头。
        当期药材成本上升拖累业绩,三七价格拐点已现:我们注意到公司单季度毛利润率继续成下降态势,单季度综合毛利润率下降为57.55%,较去年同期下滑3.45  个百分点,这在一定程度上拖累了当期业绩,成为公司单季利润下滑的主要原因。我们认为,公司毛利润率下滑的主要原因依然是三七价格的高企。今年1-7  月份,三七价格频创历史新高,到7  月底无数头三七价格已达800  元/kg,而根据我们估计三七成本接近公司中药材成本的80%,三七价格的上涨对公司盈利能力影响很大。但我们必须看到,自2009  年主产区干旱以来,产区扩种明显(目前留种总面积超过30  万亩,2013  年三七可采挖面积在7  万亩以上,是去年的两倍,2014  年采挖面积还会继续翻番),在没有重大自然灾害的前提下,2013-2015  年将成为三七价格的中长期下行通道。目前三七市价拐点已经确立,无数头三七10  月中旬价格已跌至460  元/kg,考虑到公司库存三七数量不大(约2-3  个月)且采用加权平均法计算成本,因此我们认为如果从四季度开始公司开始采购原材料,其成本有望迅速下降。按照2012  年公司消耗200-300  吨三七估算,三七平均价格每下跌100  元/kg  大约可增厚公司业绩增速15%,2014  年公司在基药放量和成本下跌的双重利好下利润增速有望显著提升。
        财务指标总体正常,费用率总体稳定:报告期内公司财务指标总体正常,期末应收账款1.78  亿元,较去年同期增长59.5%,增速略快与销售增长,但依然在可控范围内。我们预计这与其加大省外扩张力度有关,受此影响当期经营性净现金流缩减为4198  万元,同比下降53%。在费用方面,公司当期发生销售费用2.63  亿元,同比增长19.16%,对应费用率为32.40%,同比下滑1.57个百分点;发生管理费用5819  万元,同比大幅增长51.54%,对应费用率为7.17,同比上升1.26  个百分点,估计主要与研发投入明显增加有关。目前公司账上仍有2.55  亿现金和4.75  亿其他流动资产(主要为保本型银行理财产品),充足的资金也为公司开展并购进一步丰富自身产品线提供了有利条件。
        盈利预测:我们认为,公司作为广东地区具有一定特色和业务规模的中药企业拥有包括复方血栓通胶囊、脑栓通等优质独家品种,虽然当期受到中药材成本上升的影响业绩不如人意,但2014-2015  年借助新版基药目录的实施和省外扩张有望实现加速成长,而三七已经出现的价格下跌趋势未来有望延续,或将为公司贡献较为可观的业绩弹性。总体而言,公司经营稳健,销售能力健全,未来发展战略清晰,收入端也有加速增长的趋势,是值得中长期关注的中型市值公司。我们维持公司2013-2015  年EPS  分别为0.58、0.82、1.15元的盈利预测,维持其“增持”的评级。股价催化剂:基药放量超预期,三七价格大幅下跌。
        风险提示:公司静态估值偏高

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